南山控股重大事项点评：宝湾物流拟开展公募REITs运作，物流地产价值重估迎核心催化，强调 “推荐”评级

事项：

公司公告《关于控股子公司开展基础设施公募REITs运作的议案》，子公司宝湾物流拟以天津宝湾物流园、廊坊宝湾物流园、南京空港宝湾物流园及嘉兴宝湾物流园等4个项目作为底层基础设施项目，发行公募REITs。

基金要素：

1）基金名称：华泰紫金-宝湾物流仓储基础设施证券投资基金（具体以产品成立公告为准）。

2）基金规模：基础设施项目初步估值为19.97亿元。

3）基金期限：50年，存续期届满可延长。

4）收益分配比例：收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金额的90%，在符合分配条件的情况下每年不得少于1次。

5）四个项目宝津物流、廊华物流、宝昆物流、宝禾物流的资产基础法评估市场价值分别为4.7、6.2、4.9、2.6亿元，合计18.4亿元；对应投资性房地产的增值金额分别为3.5、5.2、3.8、1.8亿元，合计14.3亿元；增值率分别为184%、449%、288%、147%。

核心观点：

1、我们认为：公募REITs运作的落地，将为公司物流地产资产价值重估带来强催化。

此前深度报告我们指出公司核心看点第一即公募REITs的探索，本次事项的公告意味着即将实质性落地。

1）本次发行公募REITs可帮助公司盘活物流园资产，实现宝湾物流轻重资产模式的并举联动，完善“募投建管退”的全流程资产管理运作能力，同时实现权益型融资效果，提升资产效益和股东收益。公司预计交易完成，可为上市公司实现归母净利润约4.9亿元。

2）公司20年曾成功发行类REITs：20年12月公司以上海明江宝湾物流园和广州宝湾物流园作为底层资产，成功发行类REITs18.5亿元，合计处置收益12.5亿元。

3）公司仍有充足项目储备。截至2021年末，公司在全国范围内拥有并管理75个智慧物流园区，运营、管理和规划在建（含待建项目）仓储面积达900万平方米。本次发行公募REITs的底层项目为4个，公司仍有充足项目储备及巨大潜力。

2、投资建议：

1）盈利预测：依据公司测算，若公募REITs成功发行将获得归母净利4.9亿元，我们上调22年盈利预测至预计实现归母净利13.6亿（原预测8.7亿），维持23-24年原预测归母净利润10.5、12.8亿元，对应EPS分别为0.5、0.39及0.47元，对应PE分别为7、9及8倍。

2）分部估值：我们维持估值方法，即对房地产业务进行NAV估值法估，以及宝湾物流根据EBITDA估值倍数估值。

地产业务：测算折合价值36亿；

宝湾物流：预计宝湾物流22年EBITDA为9.7亿元，给予22年EBITDA估值倍数25倍，考虑公司权益比重，对应价值129亿。合计市值165亿，对应目标价6.09元，预期较现价68%的空间。

3）我们强调公司存在如下看点：

其一、我们看好物流地产行业发展，宝湾物流领先的品牌及运营能力有望享受行业红利；

其二、房地产开发业务或迎来行业催化；

其三、公司积极探索的“园区+业务”可视为向上的弹性“期权”，而公募Reits则为公司进一步提升资产运营能力并获取收益提供新路径。

基于公司公募REITs项目尚未正式发行，维持“推荐”评级，强调其未来潜力。

风险提示：宏观环境导致房地产业务推进不及预期，园区+业务进展低于预期。

附：一、控股子公司宝湾物流拟开展公募REITs运作

2022年8月12日，公司召开第六届董事会第十七次会议，通过《关于控股子公司开展基础设施公募REITs运作的议案》，底层项目包括天津宝湾物流园（宝津物流）、廊坊宝湾物流园（廊华物流）、南京空港宝湾物流园（宝昆物流）、嘉兴宝湾物流园（宝禾物流）4个项目。

本次基础设施公募REITs主要要素包括：1）基础设施项目初步估值为19.97亿元。2）原始权益人认购数量在基金份额发售数量的20%-34%，持有的20%份额锁定5年，原始权益人或同一控制下其他关联方持有的超过20%的份额锁定3年，其余战略投资者锁定1年，其他投资者持有的份额无限售期。3）存续期50年，存续期届满可延长。4）基础设施公募REITs收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金额的90%，在符合分配条件的情况下每年不得少于1次。

1、天津宝湾物流园（宝津物流）

位于天津市滨海新区塘沽聚源路288号，拥有16幢仓库及1幢配套综合楼，土地使用权面积32.05万平方米，建筑面积15.83万平方米。

截至2022年7月31日，公司资产总额2.7亿元，负债总额0.8亿元，净资产1.9亿元。

市场评估值为4.7亿元，投资性房地产增值3.5亿元，投资性房地产增值率184%。

2、廊坊宝湾物流园（廊华物流）

位于廊坊开发区凤舞道10号，拥有10幢仓库及1幢配套综合楼，土地使用权面积17.36万平方米，建筑面积9.16万平方米。

截至2022年7月31日，公司资产总额1.5亿元，负债总额0.2亿元，净资产1.3亿元。

市场评估值为6.2亿元，投资性房地产增值5.2亿元，投资性房地产增值率449%。

3、南京空港宝湾物流园（宝昆物流）

位于江宁区禄口街道云龙路33号，拥有7幢仓库、1幢配套综合楼及其他配套设施，土地使用权面积19.19万平方米，建筑面积10.49万平方米。

截至2022年7月31日，公司资产总额1.8亿元，负债总额0.3亿元，净资产1.5亿元。

市场评估值为4.9亿元，投资性房地产增值3.8亿元，投资性房地产增值率288%。

4、嘉兴宝湾物流园（宝禾物流）

位于嘉兴市秀洲区王店镇盛安路1019号、吉祥西路158号，拥有5幢仓库、1幢配套综合楼及其他配套设施，土地使用权面积10.38万平方米，建筑面积5.99万平方米。

截至2022年7月31日，公司资产总额1.5亿元，负债总额0.4亿元，净资产1.1亿元。

市场评估值为2.6亿元，投资性房地产增值1.8亿元，投资性房地产增值率147%。

公司曾在20年成功发行类REITs项目。

2020年12月公司以上海明江宝湾物流园和广州宝湾物流园作为底层资产，成功发行类REITs18.5亿元，合计处置收益12.48亿元。

1、明江（上海）物流有限公司（松江宝湾）园区

园区于2012年10月全部投入使用，园区立足上海，辐射长三角，为在该区域内开展业务的生产企业、商贸企业、第三方物流企业提供配套的物流基础设施服务。

园区占地321亩，仓储面积11.8万平方米。2019年，园区出租率100%，营业收入6436万元，净利润2829万元。建有12栋高标准立体仓库，综合办公楼、停车场等。

2、广州宝湾物流

位于广州经济技术开发区东区，毗邻广州出口加工区、广州科学城以及永和经济开发区，地处穗、深、港、澳交通枢纽地带，地理位置优越。

园区占地217亩，仓储面积13.1万平方米。2019年，园区出租率100%，营业收入6338万元，净利润1636万元。提供仓库租赁、装卸服务、库内增值服务、运输及项目营运。

本次公募REITs底层资产土地使用面积合计78.98万平方米，2020年类REITs发行土地使用面积为35.87万平方米。

二、公司仓储资源丰富

宝湾物流坚持深耕长三角、粤港澳大湾区及重要物流节点城市，形成完善的网络布局，持有资产规模位居国内行业前列，前文所述，我国物流地产行业属于“一超多强”格局，宝湾物流与万维、宇培、易商等均为领先梯队。

截至2021年末，宝湾物流在全国拥有并管理75个智慧物流园区，运营、管理和规划在建（含待建项目）仓储面积共900万平方米。

分区域看，截至2021末，公司披露主要园区51个，其中华东22个，华北5个，华南5个，华中5个，西南6个，西北2个。2021年宝湾物流仓库平均使用率为94.5%。

风险提示：宏观环境导致房地产业务推进不及预期，园区+业务进展低于预期。