圆通速递：数字化转型展露锋芒，网络优势大有可为【安信交运】

摘要

电商快递行业进入高质量发展阶段。1）行业不具备恶性价格战基础：2021年电商快递的低价竞争行为迎来政策监管，具有时代必然性，价格战的效用边际递减，快递员派费保障成为底线，未来价格竞争很大程度上将取决于上市公司竞争策略、分拣运输成本的优化空间，我们判断这将是温和的。2）准入门槛提高，集中度还将持续提升：极兔快递的崛起难被复制，资本、流量、竞争环境缺一不可。中国快递行业发展了30年，CR7接近90%，但离格局稳定还有很长的路要走，优秀头部企业依靠网络优势和服务品质，份额还会继续提升。3）行业增速趋于稳定，长期空间较大：展望2023-2025年，随着疫情边际好转和消费能力回升，行业增速将回归10%中枢，进入稳定增长期。

复盘圆通发展历史，经历起伏，敢为人先。圆通历史上创造过通达系快递中多个第一，首家与阿里合作，首个进行分拨中心直营化，首个购买飞机等，也因在快递自动化红利期资投资不足、叠加自身网络问题，导致市占率倒退。公司前期储备的土地资产、后期购置的自动化设备，为当前的经营反转打下基础，而2019年公司引入职业经理人潘水苗先生，大力推进数字化改革，则将公司的经营管理带入新高度。

全面数字化是圆通的一次历史性变革，业绩端已经体现改革优势。过去快递行业经历了一轮粗放式管理向精细化管理的进化，极大程度上发挥了管理者和自动化设备的效能，各家借鉴模仿，追求极致。圆通数字化变革则是管理思路上的创新升级，自上而下重视数据的作用，推出三大核心工具：管理驾驶舱、网点管家、客户管家，贴合实际生产运营，将管理颗粒度更加细化，推动全网络各个节点走向数字化运营，实现实时监控、分析考核、智能决策，带动服务质量和品牌口碑提升。从2021Q4以来，我们看到圆通持续领先同行兑现业绩改善。

数字化改革打造了网络竞争优势，看好圆通的先发优势，未来大有可为。（1）快递行业从成本竞争逐渐转向加盟商网络竞争。圆通通过数字化改革补齐网络短板，加盟商互利机制进入正循环，圆通把“分公司数字化标准化”确定为2022年1号工程，数字化红利下放加盟商，有望提升加盟商经营能力，带动其再投资意愿，进一步提升品牌力。（2）客户粘性增强，用户画像价值极高。圆通数字化中的一环包含了对客户的赋能，越来越多的客户使用圆通客户管家，做到实时监控快件、问题直达总部，节约客服成本。圆通培养用户粘性走在行业前列，而获取到的用户画像则具有极高的商业价值。（3）圆通网络的竞争优势对经营影响持续体现，长期有望带动向高端转型。随着数字化转型的深化，未来腰部客户（对价格不敏感的客户）回归是必然趋势，有望长期带动公司份额与盈利提升。更长期维度，有望推动圆通实现产品分层，做出更高定价力的产品。

投资建议：公司数字化转型卓有成效，战略定位、管理能力卓越，彰显龙头气质。行业进入高质量发展期，我们看好公司持续的数字化能力建设，对加盟商的赋能带来网络的竞争优势，对客户的赋能带来用户粘性和溢价，公司份额有望保持提升趋势，业绩端稳健增长。中长期视角看，线上渗透率持续提升背景下，行业是大空间的成长赛道，行业格局逐步清晰后，龙头将充分受益份额与盈利提升。基于公司网络竞争优势，业绩持续兑现，我们上调公司2022-2024年归母净利润分别为37.1/47.0/56.8亿元，对应现股价PE为19.6/15.5/12.8倍，维持“买入-A”评级。

风险提示：电商件需求不及预期，行业价格竞争缓解不及预期，油价、人工、租金等刚性成本上升等，测算假设不及预期。

目录

1. 前言‍

本篇报告核心内容为回顾和展望电商快递行业变化以及圆通速递自身竞争力变化。主要结论：

（1）我们认为快递行业已经进入高质量发展期，该阶段具有三大特点：价格竞争转向温和、龙头集中度还将持续提升、行业长期成长。

（2）圆通正在进行全面数字化改革，塑造了网络竞争优势：数字化改革带来管理颗粒度的进一步细化，降本增效，提升服务质量；快递行业从成本竞争逐渐转向加盟商网络竞争，圆通加盟商互利机制进入正循环；圆通客户粘性增强，用户画像价值极高；圆通网络的竞争优势长期有望带动圆通实现产品分层。

2. 电商快递进入高质量发展期

2.1. 行业不具备恶性价格战基础

1）低价竞争迎来历史性监管，具有时代必然性

义乌两度出现“1元发全国”的畸形价格。义乌是全国最大的小商品集散地，电商发达，快递量约占全国11%，是各家快递企业竞争最为激烈的产量区，我们观察2013-2021年义乌快递平均价格持续下降，期间两度出现低于“1元”的畸形低价。

1）2019年3月，由头部企业发起价格竞争，同行跟随并竞争加剧，至6月演变成了部分品牌9毛发全国，7月底各品牌谈判停战，后续价格持续回升。

2）2020年因疫情爆发，行业价格再度下滑，到2021年3月单件平均价格最低降至2.7元，而剔除掉货重影响、顺丰件与国际件等高单价件影响，义乌主流的轻小件价格又再次降至1元。据《棱镜》等媒体报道，2021年3月义乌0.1公斤的小件快递可1元发全国，而极兔为抢占市场将价格压低至8毛。

历史上，快递行业价格竞争持续存在，与同质化产品、行业件量高增长、规模经济有密不可分的关联。同时2016年各快递企业上市融资、扩大产能投入，于企业经营而言，价格竞争的边际效用为正，亦可加速份额集中。

分阶段来看：2016-2018年，通达系快递龙头企业密集上市之后，价格竞争效用总体为正向。表现为：归母净利润持续增长，通达系CR5市场集中度加速提升。

2019年快递价格竞争加剧，头部企业均获得份额提升，但快递产业链利润被大幅牺牲，包括上市公司（总部）利润急剧下滑、加盟商经营困难、快递员派费下滑。我们观察2019年之前，快递企业每年的降价幅度，基本可以与运输、分拣成本的分摊节约相抵消，带来单票净利润的相对稳定；而2019年开始，由于价格竞争的加剧，总部单票利润出现大幅下滑，快递员派费开始下降，加盟商反馈经营困难。

价格战是一把双刃剑，在加速市场出清的同时，也加剧了头部企业自身经营风险，2020年疫情的爆发、2021年极兔的入局，导致价格竞争急剧扩大、甚至失控，各上市公司总部利润将至微薄状态，派费端承担了更多的价格战压力。

以2021年3月义乌快递价格1元为例，已经严重背离了市场规律，即恶性价格竞争。我们做个简易测算：假设义乌发出的0.1公斤快递收费1元，但完全成本需要1.8元，其中含0.8元总部中转成本（分拣+运输+客服耗材）+0.8元的末端快递员派件成本+0.2元的末端网点成本（支线运输+人工+场地）。意味着义乌每票件至少让快递链条共担0.8元亏损，而在快递链条中最弱势/毛利最厚的莫过于快递员，当时派费端承担了更多的价格战压力，造成的后果可想而知：快递员流失、部分加盟商破产、网络动荡及服务质量下滑。

极端的价格竞争最终引起行业主管部门重视，2021年3月义乌邮管局率先开启价格监管。义乌地区率先出台《关于维护行业平稳有序，推进行业高质量发展的实施意见》，制止当地恶性价格战，加强行业自律并保障快递员合法权益。4月义乌邮政管理局责令百世、极兔停运部分分拨中心并限期整改，是地方首次以法规形式提出价格监管。

随后监管政策不断加码，核心均围绕快递员权益保障，对恶性价格战起到了釜底抽薪的遏制作用。2021年保障快递员合法权益工作在各地同步推进，2021年9月1日，通达系快递企业响应监管号召，上调派费每票0.1元，行业价格迎来真正拐点。浙江省人大常委会于9月30日出台《浙江省快递业促进条例》，首次从法律层面维护快递市场公平竞争，对价格指引、最低派费、快递服务和快递员合法权益等核心问题予以规范，推动行业健康发展。

快递价格监管政策的出台，有效遏制了行业的恶性价格竞争，我们认为有其时代必然性。2021年政策层面高度关注公平竞争、共同富裕，而快递涉及广大民生，各快递品牌一级加盟商超3万余家、快递员人数300万以上，屡次出现恶性低价竞争，必然会带来社会问题。

但我们更应透过政策，看到实质遏制恶性价格竞争的是人力成本的底线。由于加盟制快递行业特殊的网络结构（总部-加盟商-快递员），收益与风险共享，当总部和加盟商在价格竞争中均无利润产生时，则亏损将需要由快递员派费来补偿，2021年快递员衡量收入与劳动强度已经极度不匹配，日均派件量提升、罚款增多，但收入无明显增长，便产生了派费底。“最低派费保障”的思路，从人力成本底线遏制了价格战的激烈程度。

2）价格战的效用递减，龙头企业战略变化

2016年至今，我们看到各快递企业虽然单票收入下降，但由此带来的新增件量，能有效摊薄成本。而近两年，我们看到行业单票成本的下降已经平缓，边际效用递减。背后的根源：降价带来的增量有限（核心是行业增速放缓）、产能利用率的提升幅度有限、以及规模上升之后管理难度的增加。

2021年快递龙头普遍调整竞争策略，从追求数量向追求质量转变。2021年中通董事长赖海松在二季度业绩交流会上表示：“低价亏损抢份额的发展方式既不明智也不可持续”。2021年8月圆通总裁潘水苗在接受财经记者采访时表示“快递行业的本质是服务，一定要做到品质驱动。圆通要通过数字化转型的一号工程提升服务质量，管控成本，做出差异化”。申通和韵达也均表示要高质量发展，为消费者提供更好的服务。

未来价格竞争如何展望？烧钱模式、降快递员派费模式基本行不通，同时监管政策起到托底作用，则未来价格竞争很大程度上将取决于上市公司竞争策略、分拣运输成本的优化空间，我们判断这将是温和的、低烈度的。而行业正在号召的高质量发展，未来有可能通过产品升级将行业带到质量、服务竞争中去，从而带动单票价格的上行。

2.2. 准入门槛提高，集中度还将持续提升

1）当前行业CR7接近90%

行业格局经历了一轮出清，形成龙头竞争局面。通达系快递上市之后扩大竞争，市场出清了大部分的中小快递企业，包括2018年快捷快递停摆；2019年国通快递、如风达快递停摆；2020年天天快递被苏宁收购，2021年速尔快递破产等。目前国家邮政局统计的全国型快递企业约有20家。

2021年底极兔完成对百世快递业务的收购后，头部化趋势进一步体现，当前CR7接近90%。2022年快递行业的市场份额主要集中在头部7家，我们测算2022年8月快递行业CR7（按件量规模）达89.4%。其中中通份额为22.0%，圆通份额16.1%，韵达份额15.8%，申通份额13.0%，极兔快递份额12.5%，顺丰份额10.0%。剩下约10.6%份额则分布在邮政EMS、京东快递、国际快递品牌等手中。

2）极兔快递的崛起难被复制，行业准入门槛越来越高

极兔快递2015年在海外成立以来，在步步高体系（OPPO、vivo）的资金支持下，逐步拓宽市场直至2020年进入中国市场。资本在极兔快速崛起中发挥了重要作用，投入大量的资金帮助极兔建立网络、补贴前端客户、补贴快递员派费。2021年极兔在疯狂的价格竞争下，实现了日均2100万单的件量水平，同时在12月底完成了对于百世快递的收购。2022年极兔与百世整合基本完成，日均件量跃升至3700万单左右。

极兔的崛起很难被复制，资本、流量、竞争环境缺一不可。（1）极兔创始人李杰出身OPPO，早期起网借助了产业资本、国内步步高和OV系经销售商的资金和线下资源，快递网络得以快速建立并覆盖大部分城市。（2）极兔与拼多多关系密切，拼多多强大的商流为极兔单量的快速增长提供了极大的助力。（3）极兔起网时的混乱竞争环境难再有，极兔起网阶段采取低价竞争手段而未受到较多行政干预，同时又凭借自身资本补贴同行快递员（代派蹭网），补齐快递网络短板，最终又通过融资的手段整合百世快递。

未来快递行业的准入门槛将会相当高。（1）资本投入。全国快递网络的建设绝非一夕之功，快递公司需要投入大量的时间和资源用于建设基础网络，这种投入是200亿级别起步的积累，极兔2021年以来累计融资约38亿美元，申通、圆通、韵达、中通 2013-2022年累计投入167/282/295/425亿元，虽然投资高峰已过，但仍将保持一定投资强度，因此持续的重资产投入提升行业准入壁垒。（2）加盟制快递管理复杂。以头部通达系企业为例，当前日均处理量平均到5000万量级，涉及收、转、运、派等多个环节，成本控制精细，新进入者若因规模不足或管理不善，则很容易陷入亏损；此外各家公司在全国均有上千家加盟商，需要协调好各个节点资源以及众多加盟商的利益分配，需要长期经验积累，才能保证快递网络的稳定、高效、服务质量。

未来的竞争格局如何看？

中国的快递行业发展了30年，离格局稳定还有很长的路要走，价格竞争虽然趋缓，但优秀头部企业的份额还会继续提升，行业集中度再提升。

1）短期视角看，行业难有新进入者，头部竞争的局面形成，先发企业目标从份额转向盈利与份额兼顾，我们看好CR 2/3依靠管理优势带来进一步份额提升+利润稳定增长，同时关注落后企业潜在的盈利修复。

2）中期视角看，中国快递市场规模庞大，仍然保持一定增速，并没有到存量市场争夺厮杀阶段，而价格竞争的放缓也延缓了出清的速度，最后上游商流格局分散，快递龙头企业均有一定流量支撑。预计头部企业仍能靠产品与服务获得份额提升，落后企业持续面临压力，被自然竞争出清的时间或较长，但也不排除自身经营失误、网络动荡、战略并购等特殊因素带来出清。整个行业在资本开支趋缓的背景下，在需求旺盛时也能释放一定的供给弹性（提价）。

3）远期视角看，当前国内的10多家快递企业分布在电商/高端/大件等多个赛道，各有聚焦，大概率未来会延伸布局，寻找其他成长曲线，引发综合竞争。我们预计远期国内快递物流龙头会在产品与服务分化中出现优胜劣汰、整合兼并，最后达到高度集中。海外日、美快递发展路径不能完全对比，但可以参考其稳定形态：经过50-100 年发展，龙头及前三基本确立，龙头约30-40%市占率，CR3 稳定在80%以上。

2.3. 增速趋于稳定，长期空间较大

2013-2016年，在电商高速增长的背景下，快递行业复合增速高达50%；

2017-2019年行业增速因基数上升降档至20%+；

2020-2021年疫情带动线上渗透率提升，电商平台多元化兴起，行业增速回升至30%以上。

2022年由于疫情管控的变化和消费能力的下滑，快递行业增速首次将至10%以内，我们测算2022全年件量增速约5%。

展望2023-2025年，随着疫情的边际好转和消费能力的回升，我们对主流电商平台件量进行预测，测算行业增速将保持在10%以上，进入稳定增长期。

快递行业具备长期成长性，上游电商消费空间广阔。我国快递业务量的增长主要来自线上消费。当前国内的线上渗透率约25.6%，服饰3C电子等品类实现了较高的线上渗透，而农产品、生鲜、家居等品类还具有较高提升空间。目前国内人均快递消费量约0.2单/天，而我们参考消费能力较强的电商平台会员，根据淘宝数据，淘宝88VIP人均快递消费量则达到0.5单/天，随着消费升级，长期空间仍广阔。

3. 圆通速递发展复盘

3.1. 发展历程：敢为人先，开拓创新

回顾公司发展历程，我们发现公司自成立以来一直保持锐意进取，开拓创新的精神，在业务发展、运营管理上有前瞻性、创造性的布局，为打造竞争优势奠定了良好的基础。

公司发展历程大致可分为三阶段：

2000-2015: 敢为人先，成为龙头。2000年公司成立于上海，2003年率先提出全年无休，并于2005年首先与阿里合作，成为第一个与淘宝网签约的配送服务商。公司持续探索业务多元化可能性，并在数字化建设上不断投入。2010年公司与IBM合作开发拥有自主知识产权的金刚核心业务系统，上线后实现了快件全生命周期的可视可控。2012年自主货机正式启航，全面提升快件时效。2015年圆通航空公司成立并成功开航。2015年阿里巴巴正式战略入股圆通，强强联手下，公司实现业务量全行业第一，成为了行业龙头。

2016-2018: 借壳上市，多元业务发展，网络问题拖累市占率。公司2016年借壳上市，成为快递第一股，2017年5月收购先达国际，切入货代业务。2017年北京花园桥事件损害品牌形象。2018年B网承诺达业务正式运营，切入时效件市场。除此之外公司还持续购入飞机进行航空业务的部署。多元化发展为公司带来了多种可能，但也使得公司在快递自动化红利期资本开支投入不及同行，同时自身网络问题导致市占率暂时落后。

2019至今：数字化改造发力，运营效率提升，持续赶超。2019年喻会蛟先生卸任总裁，潘水苗先生接任。潘总上任后持续推进公司数字化改革，总部管理机制进一步健全合理、分拨运输的成本持续追赶同行。加盟商信心提升，服务能力持续改善，商家逐步信赖公司。公司用3年将数字化管理理念成功引入，有效推广迭代各节点管理工具，运营效率提升下，市占率持续回升。2022年公司将“分公司全面标准化，数字化”作为一号工程，进一步推进网点数字化建设，未来数字化转型将持续串联各节点，提升服务质量和时效，带动品牌溢价。

公司实控人喻会蛟夫妇持股30.35%，阿里持股20.15%。2015年获得阿里创投以及云峰基金25.3亿元注资。2016年10月，公司完成重大资产重组，登陆资本市场。2018年公司发行36.5亿元可转换公司债券。2021年非公开发行2.7亿股，共募集资金37.9亿元。公司第一大股东为上海圆通蛟龙投资发展有限公司，持股30.35%，实际控制人为喻会蛟，张小娟夫妇，两人直接或间接持股公司35.44%的股份。

3.2. 座次更替：几经起伏，再追榜首

最近十年间，快递市场份额榜首多次更替。2013-2014年申通为行业份额第一；2015年圆通跃升为行业第一，申通开始滑坡；2016-2021年中通持续行业第一；圆通在2017年份额明显下滑，2018年降至第三，韵达保持上升。2018年以来行业份额排序就未有过较大变化，但圆通份额与韵达差距明显拉近，2022年部分月份份额已实现反超。

历史上行业份额的起伏主要与各家经营周期和产能投入周期有关，当前行业进入增速放缓期，新增客户珍贵，流失的老客户难回，各家不进则退，而犯错的代价则会更高。

1、2015年中通、圆通都超越了申通，圆通登顶行业第一，主要是前期抓住了对于核心转运中心的“转直”

加盟制快递企业早期在全国的扩张较为粗放，大加盟商在开疆拓土的过程中，逐渐把控了当地的核心转运中心。圆通是通达系中第一个敏锐发现分拨中心“转直营”的重要性，将有利于政策制定、产能改造、成本管控、利益分配。而在推行的过程中，阻力和困难也相当大，圆通最早于2007年将广州分拨“转直”，2010年将北京分拨“转直”。

2010年前后中通也模仿跟进，提出股权置换、同建共享。而申通一开始就面临大加盟商的结构问题，坚定用管理弥补加盟制的弊端，当同行通过转直增强了网络实力后，上市以后的申通再去整合大分拨中心，权益划分和对价计算就变得很复杂困难了，推进情况低于预期。

2、2016年-2018年，产能投入方向的差异加上自身失误，圆通被中通、韵达先后反超

中通和韵达从2015开始大规模推进分拨中心的自动化建设，建立了领先的成本优势。而该阶段的圆通，在产能投入上更重视购置土地，同时经营层面切入货代业务、起网B网做多元，北京花园桥网点破产则损害整个品牌形象，动摇加盟商信心。圆通在快递自动化红利期资本开支投入不及同行，同时自身网络问题导致市占率落后。

3、2019-2022年中通份额持续领先，圆通从产能投入与数字化改革双维度追赶

从产能投入的节奏来看，圆通在该阶段加大了对于机器设备以及运输设备的资金投入，我们认为设备投入具有后发优势（更低的价格、更高的效率），而此前大量购置的土地、厂房则具有先发的价格优势，奠定成本追赶基础。从经营周期看，2019年潘水苗先生进入圆通，圆通开始重视数字化改革。圆通份额自此持续提升，并对行业第一、第二名发起追赶。

3.3. 业绩复盘：快递盈利修复，航空货代景气

1）快递主业

从量、价表现来看：近几年公司快递主业件量增速保持高于行业，同时在前端推进客户结构改善，坚定稳健价格策略。自2022年7月以来，公司更加重视件量和价格之间的均衡，在精准化营销助力下，保持价格基本稳定，件量增速行业领先，份额持续提升。

从单票成本表现来看：圆通较早完成转运中心直营化，网络原本的点对点运输模式改为轴辐式运输，规模效应使得圆通单票中转和运输成本在2013-2015期间改善明显。但由于圆通早期的资本开支主要集中于房屋建筑、土地等不动产投资，2015-2016年错失了行业自动化红利，单票成本被中通和韵达赶超。

2018年公司开始调整策略，加大设备投入，成本改善效果显著，单票中转+运输成本与中通的差距由2017年的0.24元缩小到2019年的0.09元。在补齐设备投资短板的基础上，2019年起圆通还通过数字化改革进一步提升运营效率：单票中转和运输成本不仅在2020年追平中通的0.82元，2021年成为行业最低的0.8元，单票三费水平也自2019年起不断拉近与中通的差距，由2019年的0.06元，缩小到2021的0.01元。

效率提升、成本改善下，圆通的单票扣非净利与中通的差距也不断缩小，2019年差距为0.27元，2020缩小到0.15元，2021进一步缩小到0.10元，2022H1差距仅为0.04元。

2）圆通国际

圆通国际前身是“先达集团物流控股有限公司”，于2013年成立，圆通速递于2017年收购先达国际。圆通国际主要承接海运、空运、陆运的国际货运代理业务，并且在全球范围内逐步开展和提供国际快递、国际物流服务。圆通国际在全球设立53个办事处，覆盖16 个国家、 45 个城市，广泛的网络为客户的发展提供基础。

圆通国际三大业务：1）国际货运代理：当前处于景气周期，空运业务及包机的销售价格、载重量增长；疫情影响下，集装箱运输需求增加，同时运费增长，海运业务的收益增加；供应链中断迫使企业以更高价格及更灵活的方式维持服务。2）国际快递及包裹：主要服务菜鸟网络的国际快递。3）国际供应链：持续为Vivo 、传音和小米等大型项目客户 ，为其提供跨境供应链服务。我们认为跨境电商将维持较快增长，带动圆通国际需求持续增长。

3）圆通航空

2015 年10 月，圆通子公司圆通航空正式开航运营，是国内仅有的两家拥有自有航空公司的民营快递企业之一。目前圆通航空机队数量11架，其中波音757-200 共7 架，波音737-300 共4 架。圆通航空航线范围已基本覆盖亚洲主要区域，为集团、海内外客户提供航空货运等综合物流服务。

近两年航空积极抢抓国际航空货运市场发展机遇。近两年航空货运运价上涨，圆通积极优化机队结构，并加快海外航线网络覆盖，整合内部优质资源，拓展、优化全链路货运产品，强化航空货运与国际货物运输代理、国际快递及包裹服务的协同发展，自销航线业务收入占航空业务收入的比例快速提高，航空使用效率和运行能力显著提升，全球化服务能力明显增强。

长期来看，航空布局有望为公司打开第二成长曲线。1）自有航空网络的建立，将促进公司的产品结构进一步升级，航空网络的建立将促使公司逐步提升快递时效性，开拓商务件、冷链食品、鲜花等高附加值产品的寄递需求；2）自有航空网络的建立也是公司布局国际快递业务、拓展海外市场的重要基础。

3.4. 股价复盘：行业β主导方向，公司α逐渐显现

2016-2019经营阵痛期，股价持续调整：圆通2016年借壳上市，市场因为快递行业的高成长性以及圆通2015年确立的龙头地位而给予较高估值。17-18年股价持续调整，主要是因为花园桥事件损害品牌形象以及多元化业务拖累成本改善节奏导致市占率持续下滑。18年三季度起公司发力成本管控，19年4月引入职业经理人潘水苗潘总，市占率逐渐回升，但因为行业价格战逐渐加剧，经营改善的变化在业绩端体现的不明显，股价层面只是略有改善。

2020-2021.3价格战白热化，盈利受损，股价低迷：2020年股价波动较大，4月疫情相对稳定后股价先涨再跌。疫后圆通货代业务改善明显，叠加公路通行费减免政策以及阿里入股预期，股价持续上涨。但因为行业竞争进一步加剧，极兔20年3月起网后持续以低价抢量，行业价格战进入白热化阶段，市场担心行业盈利不存，同时也担心圆通在格局出清期处于不利地位，公司股价持续下跌。

2021.4-2022.2监管介入，价格战暂息，经营改善扩大盈利弹性，股价持续上涨：2021年4月22号《浙江省快递业促进条例》草案通过，市场开始关注到监管介入行业价格战的可能性，股价在盈利修复的预期下有所修复，但后续因为行业价格战仍在持续而继续调整。2021年9月1号，通达系集体上涨1毛派费，并带动终端价格进一步上涨，行业进入盈利修复期，在11月旺季过后，行业淡季价格依然没有回落，圆通经营层面的改善在行业上行期逐步显现，公司年报业绩预告超预期，股价持续上涨。

2022年3-8月，股价震荡上行：2022年3-4月上海疫情影响，市场担忧价格回落，公司股价回落，但4月公司年报以及一季报超预期，5月潮汕地区提价等多重利好下，股价继续上涨。7-8月市场一方面博弈消费中短期景气度，一方面认识到圆通经营层面持续改善，公司股价震荡上行。

4. 全面数字化：历史性变革，塑造网络竞争力

4.1. 为什么圆通积极拥抱数字化？

1） 挖掘更多降本增效空间

快递商业模式中的环节众多，管理颗粒度非常细，行业经历了一轮粗放式管理向精细化管理的转型，更多的是发挥人和智能设备的效能，而下一波需要数字化管理转型，通过数据跟踪、分析、智能决策，充分挖掘效能，是思路的转型、高阶竞争。快递服务流程的主要环节包括快件揽收、快件中转、干线运输、快件派送，其中，快件中转环节主要由公司自营枢纽转运中心体系承担，快件揽收和派送环节主要由加盟商网络承担。在数字化转型的过程中，通过信息化平台进行路由管控、操作节点监控、转运中心及加盟商管理、资金结算等，实现快件生命周期的全程信息化控制与跟踪，以及全网络信息化管理，可以更加高效的挖掘管理潜能。

2）赋能加盟商，提升网络竞争力

快递行业从成本竞争逐渐转向加盟商竞争、网络竞争。数字化的红利可以下放至加盟商，赋能终端管理，提升网络全面竞争力。圆通董事长多次强调：网络是圆通的土壤和根基，只有土壤肥沃，才能长出好的苗、产更多的粮，分公司强，则圆通强。公司总裁潘水苗表示：“接下来圆通将以数字化为抓手，解决加盟制企业的痛点，不断优化客户体验，引领行业发展”。

圆通把“分公司数字化标准化”确定为2022年“1号工程”。圆通在总部层面，全面推进数字化转型自动化升级；在网点层面，全面推广“分公司数字化标准化”管理；在客户层面，将全面链接客户、增强客户粘性。分公司数字化标准化是今年1号工程，是圆通实现规范化、现代化和高质量发展的基础，通过数字化、标准化，真正实现“全网一体、降本增效”，打造“非直营的直营体系”，全面提升市场客户体验。

4.2. 圆通的数字化架构

圆通数字化的三大核心：管理驾驶舱、网点管家、客户管家。圆通自 2009 年起与IBM合作，持续投入开发金刚系统，并以此系统为底层数据系统，开发了全链路管控系统，并形成了包括“管理驾驶舱”、“网点管家”、“客户管家”、“行者系统”、“自动化分拣系统”等核心系统和平台，覆盖揽收、中转、派送、客服等全业务流程，实现了对快件流转全生命周期的信息监控、跟踪及资源调度，带来精细化管理水平跃升，管理颗粒度不断细化。

1）管理驾驶舱

管理驾驶舱通过全流程数字化，提升总部对快递服务全链路管理效率。圆通以管理驾驶舱为载体，将管理的颗粒度细化并下沉到每个在岗人员，圆通总部可以实时了解全国任意网点的运营情况并即时调整优化：

①可通过手机APP或电脑端，查看全国各地中心、车辆、网点、每个工位、每件包裹的实时情况，实时管控全链路各节点，提升车均件量、进港卸车效率；

②搭建联动转运中心、省管理区、末端网点的时效管理体系，借助数字化工具增强对转运中心和末端网点的管控能力；

③借助大数据建模实现智能化管理，实时动态调整快件中转路由，减少中转次数，构建覆盖全网车辆、驾驶员的监控监管系统，优化快件干线运输时效，提升快件整体时效水平。

2）网点管家

网点管家通过财务管理、流程监控、人资、客服等功能模块，赋能加盟商运营管理，打通与总部信息通路。

圆通网点管家具备财务管理、物料管理、数据分析、快件操作、人资行政管理、圆通商贸、基础数据管理等多个功能模块，以财务管理模块为核心。

3）客户管家

客户管家系统通过基础功能、增值功能、客服功能、营销功能四大功能模块帮助客户提升效率，进一步提升客户粘性。通过其为客户提供运单打印、物流跟踪、统计分析、物流结算、智能客服、专属客服群、补贴直达等物流、商业全场景一站式服务，全面实时分析物流、商流数据，跟踪管控快件全链路，提高客户业务运营能力及物流服务体验，增强客户粘性，能满足客户即时性、全链路、多场景需求。

4.3. 数字化带来加盟商网络的竞争力

加盟商与总部之间的合作互利机制存在正反馈。加盟商制快递商业模式的特殊性在于揽件端加盟商负责谈判全链路服务价格，快递公司总部收取揽件端加盟商中转费以及面单费，派件加盟商收取派费。揽件加盟商的价格谈判能力取决于网络整体的服务质量。如果网络盈利情况好或者加盟商预期网络盈利情况会变好，加盟商的利益能够有所改善，加盟商会愿意配合总部进行人员、设备的投入，进而提升网络的服务质量，使得网络利润更好。

圆通通过数字化改革补齐网络短板，提升品牌溢价，加盟互利机制进入正循环。圆通用3年时间将数字化管理理念引入公司内部体系，通过自主研发的信息化平台进行路由管控、操作节点监控、转运中心及加盟商管理、资金结算等，实现快件生命周期的全程信息化控制与跟踪，以及全网络信息化管理。通过推广迭代各节点管理工具，圆通网络的服务质量逐渐提升，菜鸟指数通达系排名显示出圆通服务质量自2019年10月起持续改善，品牌溢价也因此不断提升，加盟商再投资意愿增强，网络进入正循环。

圆通网络的竞争优势对快递量的影响、盈利质量的影响正在逐步展现。随着数字化转型的深化，未来腰部客户（对价格不敏感的客户）回归是必然趋势，有望长期带动公司份额与盈利提升。更长期维度，有望推动圆通实现产品分层，做出更高定价力的产品。

4.4. 圆通的数字化优势将长期持续

数字化建设为圆通自上而下工程，难以被深度模仿，在应用层面不断加宽加深。2019 年潘水苗担任圆通速递总裁起，集复合背景于一身，重点推动公司的数字化转型：应用维度上面，从总部成本效率拓展至营销效率、加盟商效率、客户体验等；应用深度方面，推动管理机制由数据辅助的经验性决策向数据驱动的智能决策转变。

圆通数字化的强大在于：大（全面）、精（颗粒度）、实（与业务高效协同）。圆通数字化的覆盖面、功能延伸、颗粒度细化、加盟商产能效率、客户黏性等在持续提升，而成本则被数字化带动下降。同时，当前圆通已经能依托数字化分析效果辅助决策。（比如区分定价、精准营销、网络管理）

在草根调研中，我们发现当前各家快递企业均在推行数字化改革，但我们认为圆通的数字化竞争优势将是长期持续的：

1）加盟商的使用意愿和习惯已经养成。快递网点加盟商的素质层次不齐，经验主义管理仍是普遍现象。圆通的数字化管理工具化繁为简，功能整合程度高，基层使用广泛，对实际经营管理效率提升显著，从而提升加盟商的使用意愿。

2）圆通的数字化具有持续更新迭代能力。圆通的数字化管理工具持续更新，不断推送新功能，保持创新，具有先发时间优势。同行在追赶的同时，圆通已经在开发新需求。

3）圆通将数字化推向客户。越来越多的客户也在使用圆通客户管家，取代以往的微信/QQ对接，实时监控快件、问题直达总部，沟通解决效率高，节约客服成本。圆通用数字化手段对客户赋能，培养用户粘性走在行业前列。

5. 盈利预测及投资建议

快递业务测算：

（1）快递件量假设：假设行业增速2022-2024年分别为5%、13%、12%；圆通2022-2024年增速为10%、15%、14%；2022-2024年公司市场占有率分别为16.0%、16.3%、16.5%。

（2）快递单票价格假设：考虑未来两年行业价格竞争环境温和，公司推进结构改善，假设公司2022-2024年单票收入分别为2.57、2.61、2.64元，分别同比+14.1%/+1.5%/+1.2%。

（3）快递单票成本假设：考虑单票运输、分拨成本仍能保持下降趋势，但单票派费成本因行业新阶段将出现提升，假设公司2022-2024年单票成本分别为2.29、2.28、2.29元，分别同比+7.5%/-0.4%/+0.1%。

投资建议：公司数字化转型卓有成效，战略定位、管理能力卓越，彰显龙头气质。行业进入高质量发展期，我们看好公司持续的数字化能力建设，对加盟商的赋能带来网络的竞争优势，对客户的赋能带来用户粘性和溢价，公司将继续迎来业绩与估值双升。中长期视角看，线上渗透率持续提升背景下，行业是大空间的成长赛道，行业格局逐步清晰后，龙头将充分受益份额与稳定盈利提升。基于公司业绩持续兑现，我们上调公司2022-2024年归母净利润分别为37.1/47.0/56.7亿元，对应现股价PE为19.6/15.5/12.8倍，维持“买入-A”评级。

6. 风险提示

1） 行业需求不及预期风险。快递的核心驱动力来自电商，电商网购规模增速若出现大幅下滑将导致快递业务量需求不及预期，而快递业务收入作为公司核心主业将受到需求波动影响。

2）价格竞争缓解不及预期。目前行业价格战总体可控，但并不排除资本介入、监管政策调整，侵蚀上市公司利润。

3）成本持续上升风险。运输、人工成本作为公司的主要成本，可能面临油价上升、人工成本大幅攀升的风险。

4）文中对于公司未来业绩测算包含件量、单票价格、单票成本的假设，可能存在假设不及预期的风险。