化妆品行业跟踪报告：美妆行业与2019年的距离

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核心观点

• 过去三年行业经营环境发生较大变化：一方面线下消费场景受到扰动，行业线上化率持续提升，线上渠道中抖音迅速崛起；2021年化妆品行业监督管理条例落地实施，行业进入门槛提高，新消费资金退潮也加速了竞争力不强的新兴品牌退出市场，龙头企业/品牌相对受益。

• 根据欧睿数据情况，2021年bpc（beauty and personal care）相比2019年增长18.07%，两年cagr为8.66%，受期间经济波动影响不大，仅略慢于2011-2019年间约9.7%的cagr。

• 化妆品是社零中少数成体量、有较高增长的细分品类。以2019年为基准，社零总体及限额以上商品零售额在2023H1增长了16.6%和18.7%，而社零中化妆品则增长了41.67%（注：非同比增长，因过去三年不同时段基数效应，均以2019年同期作为基准）。2023H1的四年复合增长率为9.1%，几乎延续2020年前行业正常增速水平。

• 龙头企业相比2019年也有高速成长。相比于2019年，按原始货币计，2022年欧莱雅收入增长28%，雅诗兰黛增长19.3%（其财年为上年6-30到次年6-30），中国区域（包含旅游零售贡献）增长是主要贡献之一；国内品牌中珀莱雅、贝泰妮收入增长104.4%和157.9%。

• 不过化妆品的存货也会影响消费意愿。过去三年持续不断线上促销后消费者积累了一定的库存，无法直接衡量，同时供应链上下游的货物流转不畅，也助推了行业库存增加。考虑过往三年行业发展和当前调整，行业内品牌商和渠道库存情况，我们初步判断2024年行业存货情况将有好转，回到较为正常经营的轨道。

• 风险提示：宏观经济增长不及预期，消费者消费意愿低迷等。

引言

2020年4月我们写了一篇报告《从供需角度看疫情下化妆品参与方众生相》，当时主要从美妆行业供应链、各环节的库存角度，看中期维度内美妆行业可能采取的销售策略。当时的主要结论是：

1）尽管可能会存在原材料短缺、提价压力，但持续停工影响供给的概率不高，国内外化妆品不太会出现化妆品的大幅涨价，各方面临的更大压力是货源和区域购买力的重新平衡。

2）渠道方面线上化趋势明确，旅游零售渠道或有格局变化。

三年过去，美妆行业的实际成交价格水平确实是更为优惠，尽管部分品牌有产品升级标价提升或者直接因为原料涨价的因素而提价。时至今日，我们延续该报告，观察三年过后美妆行业的变化、主要公司现在距离2019年有多远。

目录

一、三年来监管、融资环境、运营方式变化

过去三年美妆行业面临较大的环境变化，除了整体的环境因素，2021年5月1日《化妆品监督管理条例》正式实施，随之一系列行政法规、部门规章、规范性文件等陆续落地。行业监管趋严，从新原料的备案/注册，到生产端，再到功效验证等，促使行业更加健康、良性发展。同时新消费融资环境与2019-2021年不同，经历前面三年的快速投融资后，赛道阶段性热度已过，2022年来一级资金开始变得冷静和克制。几种因素叠加下合规的龙头企业相对更为受益，也有更充足的资金、时间等应对环境不确定性；而相对不太合规的中小新兴品牌则面临更大压力。（此前报告有过详细的梳理，此处不再重复）。

此外过去三年也是美妆行业快速线上化的三年，中档护肤品有相对更高的标品属性、品牌形象不如高端/奢侈品牌般要求高，预计未来终端和大众化妆品将延续较高的线上化率。相对而言，高端化妆品的品牌形象树立需求、彩妆品类的线下试妆需求对于线下的需要更大（过去几年直播形式助力平价彩妆线上渠道有更快的增长）。线上化也带来了营销和运营方式的转变，同样的流量池、同样的工具包，如何找到自己的产品定位、快速相应消费者需求、适应环境变化，也使得各公司在三年后有不同的表现。

2021年欧睿国际显示bpc（beauty and personal care）线上化率为38.7%，基于2022年行业经营环境及电商平台的发展，我们预计美妆2022年线上化率超40%。

二、美妆行业整体与2019年的距离

根据上述欧睿数据情况，2021年bpc（beauty and personal care）相比2019年增长18.07%，两年cagr为8.66%，受期间经济波动影响不大，仅略慢于2011-2019年间约9.7%的cagr。

社零中化妆品相对呈现规模以上企业情况，化妆品是社零中少数成体量、有较高增长的细分品类，龙头企业相比2019年也有高速成长。

以2019年为基准，社零总体及限额以上商品零售额在2023H1增长了16.6%和18.7%，而社零中化妆品则增长了41.67%（注：非同比增长，因过去三年不同时段基数效应，此处以2019年同期作为分母）。社零中化妆品零售额增长显著，2023H1的四年复合增长率为9.1%，几乎延续2020年前行业正常增速水平。

此外，观察社零中各细分品类相比2019年的变化，同样可以看到化妆品是少数体量较大，同时又有较高速增长的品类。2022年超过4000亿元体量的仅有烟酒、化妆品、文化办公用品、通讯器材等获得约三成及以上的增长，日用品在2023H1也获得了30%+的增长。

2020-2023年间，化妆品因其便利的线上销售（借助电商平台的发展）而几乎没有受到销售影响，且如我们此前《从供需角度看疫情下化妆品参与方众生相》预测，线上化趋势明确，没有出现化妆品的大幅涨价而是品牌不断进行大促。

今年以来业内对于美妆存货的讨论较多。经历过三年的正常增长后，对比其他可选消费品的增长情况并考虑当前经济环境，我们认为行业经历中短期的调整也非常正常。只是行业监管持续严格态势，龙头企业因各环节更加合规、产品更有保障而受益，同时行业 “鲶鱼”减少之后，龙头企业投放效率预计也将有所提升。

三、上市公司与2019年相比如何？

海内外美妆上市公司为行业翘楚，按人民币计，相比2019年，2022年欧莱雅、雅诗兰黛收入分别增长21.6%和16.5%，收入规模分别达到2840亿元和1190亿元人民币，而国内珀莱雅、贝泰妮等收入分别+106.3%和+162.7%，收入达到63.85亿元和50.14亿元人民币。

2023H1欧莱雅已披露财报，营收205.7亿欧元，同比+13.3%，相比2019年的148.1亿欧元增长38.89%（四年cagr=8.56%）。根据欧莱雅最新财报交流，未来中期时间内cagr约为8%。

2023年以来，国内化妆品行业相比过去三年增速有所放缓，欧莱雅亚太区Q1、Q2增速分别为1.9%和5.9%，上半年增长3.9%，北亚区收入占比为27.5%（相比2021年下降3pct）。根据欧莱雅测算，我国大陆美妆行业Q1和Q2增速分别为-2%和+6.5%。

同时，欧莱雅作为在全球经营全品类、多渠道的美妆集团，在过往luxe部门连续较高增长后（2016-2021年间仅2020年luxe部门拖累公司整体增速），2022年luxe部门与公司整体增速基本一致，2023Q1以来luxe部门增速慢于公司整体，而前几年销售增长较慢的consumer products部门则开始驱动公司增长。

同时luxe部门营业利润率水平-0.8pct，而consumer products部门则+1pct。在产品迭代升级的催化下，欧莱雅毛利率同比提升1.2pct，为了长远发展，公司投入销售费用率提升1pct。

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四、重点公司库存情况

今年来市场对美妆存货问题讨论颇多，本身美妆行业为日常消费品而并不属于周期品致使消费者大量囤货，通常未开瓶保质期为3年，开瓶后约在半年到一年左右。只是2010年前后阿里双十一大促开始，众多品牌在一年当中的售价有了“季节性”差异，此后双十一、618成了重要的囤货节——但消费者手上的“库存周转天数”也基本不会超过1年，在疫情期间，商家把3.8和9.9发扬光大，甚至月月有促销，且期间为了持续刺激消费者购买、推动自身业绩增长而实际成交价格不断下探，引发了一部分消费者的囤货。

首先，存货周转的体现指标不止是库存周转天数，还有销售毛利率，以及存货跌价损失，正常来讲因为美妆行业较高的毛利率水平而不太会导致存货跌价损失（可变现净值和成本之差），且未开瓶保质期长，考虑效期而以较低的价格出售反应到毛利率水平上。部分公司会在当年按照基本稳定的计提比例计提掉存货跌价损失，但来年会有不少比例转回或转销。

国内龙头品牌企业在过去三年的存货周转天数并未发生趋势性大幅提升，贝泰妮和华熙在2023Q1比以往年份有所提升，其余基本稳定。渠道商中免、莎莎国际存货周转天数均有上升。中免2022年计提存货跌价损失5.9亿元，同时转回或转销上期计提7.25亿元。

贝泰妮此前公告显示，其1-2年的库存商品有所增加，存货跌价损失按照稳定比例计提，2021、2022年存货增加的主要原因是库存商品增加、原材料（即供应链因素）增加较多。

海外集团中欧莱雅各项指标较为平稳，但雅诗兰黛存货有较为明显的增加，且毛利率有一定下降。

雅诗兰黛并不披露存货跌价计提，而是直接处理到存货余额中，其销售成本采用先进先出的财务处理方式，正常情况下影响不大，通胀情况下成本会降低、利润偏高，存货偏高，但2020年前公司存货周转没有明显变慢，而2020自然年开始有快速上升。雅诗兰黛存货周转天数在2020Q3财年（即自然年度2020Q1）为197.21天，5月披露的Q3财报中存货周转天数上升至244.06天。雅诗兰黛的毛利率也有所下降，除了产品结构方面有些许变化（彩妆比例在这两年逐步上升），估计主要是销售折扣导致。

基于上述梳理、结合化妆品保质期情况及今年来行业经营变化，我们初步判断明年库存情况会有所好转。

五、风险提示

宏观经济增长不及预期，消费者消费意愿低迷等。