【消费新观察月度观点】10省14市春节回乡草根见闻总结，下沉市场大众品升级空间广阔

消费组观点分享

• 收入水平结构性变动，消费人群变迁引致消费趋势变化。服务业人员收入水平显著提升，在很多下沉市场成为重要的消费增量主力军。消费人群变迁，如小镇青年消费奶茶和咖啡热情不减，偏爱台球、网咖等社交活动，比较喜欢参加养宠生活馆，开始逐步接受以品牌化的宠物粮饲养宠物；新晋老年人对旅游等服务类消费热情高涨，对各类户外消费用品接受度较高；

• 必选消费差异化溢价，本地服务超预期，可选消费各显神通。必选品价盘相对稳定，有显著产品差异化单品仍能定出溢价，下沉市场消费者对高频低价产品的细微定价差异并不敏感。旅游整体超预期，尤其是本地游以较低的时间与物质成本获得更好的青睐；餐饮呈现K字型发展，有品牌效应与以性价比著称的餐馆均受到青睐。

• 下沉市场三大现象的实际观感：（1）下沉市场供给单一需要持续细化：草根调研的观感是下沉市场对全新事物接受度很大程度取决于高线城市的接受度。成功的品牌是将精简后的爆品集合以店中店或者柜台店方式陈列在偏僻区域，很考验组货能力。（2）下沉市场时间钝感明显，线下展示非常重要，线上直播占比较高，熟人效应较为明显：草根调研的观感是，各省市下沉人群确实生活节奏明显慢于高线城市，导致有更多时间逛店并互相比较，门店的设计感，吸引顾客进店的噱头感，样品的丰富度确实更为重要。（3）下沉市场价格敏感度高，具备本土基因品牌可能更为收益：从实际调研情况看，烟酒消费者天然更喜欢消费本地化品牌外，其他品类消费者天然更信赖全国性品牌，尤其信任背后的产品质量品质和销售服务。

• 下沉市场消费景气度分化：区域上总体东部好于西部，南方好于北方；产业结构上看以实体民营轻工业&旅游等服务业为主导产业结构的城市好于以重工业&政府消费体系为主导产业结构的城市；人口分布上无房一族要好于有房一族，有房贷款较少且不再购房的群体信心最强。

风险提示：行业竞争加剧、地缘政治风险、消费复苏不及预期。

10省14市春节消费草根调研总结

美团发布的2024春节“吃喝玩乐”消费洞察显示，2024年春节生活服务业实现“开门红”。春节假期日均消费规模同比增长36%，较2019年增长超155%，广东、江苏、四川、浙江、山东等省份消费规模居全国前列。四线以下地区消费同比增速最快，迎来强劲回暖，成为激发假日经济增长的“新引擎”。返乡团聚、旅游过年趋势下，探索小城年味、景区提灯夜游等个性化需求引领消费不断升温、扩散。

根据携程2月17日发布的《2024龙年春节旅行报告》，国内游数据喜人。春节假期，跨省游订单占比57%，同比翻番增长，北京、上海、广州、深圳、成都、杭州、重庆、西安、南京、苏州等是春节假期旅游订单较高的城市；热门目的地和景区附近“一房难求”，其中亲子酒店、温泉酒店及电竞主题房、影音主题房等特色主题房型增长明显，分别同比增长60%、55%、96%、104%；国内景区门票订单同比增长超六成，其中亲子订单、父母同行订单分别占比45%和16%；机票订单同比增长明显，国内单程含税机票均价约1200元，同比上涨近2成。

招商证券消费组同事利用春节返乡的机会，对10省14市春节期间的消费进行了草根调研：

一、总括介绍：收入水平结构性变动，消费人群变迁引致消费趋势变化

收入水平变化趋势：服务业人员收入水平显著提升，相比于2022年，2023年服务业人员上班时间更长，收入水平提升，他们在很多下沉市场是重要的消费增量主力军。

消费人群变迁：（1）小镇青年消费奶茶和咖啡热情不减，偏爱台球、网咖等社交活动，比较喜欢参加养宠生活馆，开始逐步接受以品牌化的宠物粮饲养宠物；（2）新晋老年人（60－65岁）对旅游等服务类消费热情高涨，对各类户外消费用品，如钓鱼竿，广场舞音响等接受度较高，65岁以上的老年人开始更接纳保健品，下沉市场门店也开始出现轮椅及其他老年护理用品的品牌；（3）经商人员开始尽力躲避价格战红海赛道，通过应用技术型创新开发新产品谋求高定价与高利润，或者通过寻求出海谋求新的空白市场；（4）除了少数经济下滑较为严重的区域外，学生群体的消费力依然维持韧性，零食与学生用品是最为刚性的品类；（5）2024年龙年大家的生育意愿有所回升，尤其是原有一胎的夫妇决定生二胎的积极性高于预期。

二、分品类消费趋势：必选消费差异化溢价，本地服务超预期，可选消费各显神通

必选消费品&成瘾性可选品感受：必选品价盘相对稳定，有显著产品差异化单品仍能定出溢价，下沉市场消费者对高频低价产品的细微定价差异并不敏感；成瘾可选品如烟酒出现价格带存在收窄的现象。

本地服务业&伴手礼消费情况：旅游整体超预期，尤其是本地游以较低的时间与物质成本获得更好的青睐。餐饮呈现K字型发展，有品牌效应与以性价比著称的餐馆均受到青睐；2024年坚果礼盒和车厘子礼盒备受青睐，反映整体礼盒健康化趋势显著。

可选消费品方面：黄金珠宝整体门店密度加大，竞争更为激烈，在高金价背景下通过折扣促销，性价比款式较为受到欢迎；下沉市场眼镜行业价格带较一线城市更广但更低，工厂店、眼镜超市等业态持续涌现；服装鞋帽头部品牌也在区域端通过性价比款式参与少许折扣，但仍维持品牌力，并通过将性价比款式与技术驱动新款分门店陈列减少对高端定位的冲击，维持价盘稳定同时吸纳下沉市场消费升级人群；目前镇一级的市场除了餐饮连锁外较少有可选消费上市公司品牌的门店，更多将具备消费能力的人群吸引到周边下沉市场地级市消费，有些品牌也在尝试采用分销模式主动吸引具备该消费能力的客户。

三、下沉市场三大现象：以草根观感对照，更直观感受下沉市场消费业态与一二线市场异同

下沉市场供给单一需要持续细化：草根调研的观感是下沉市场对全新事物接受度很大程度取决于高线城市的接受度。尤其要经过互联网渠道的发酵宣传，即更青睐经过高线城市验证过的爆品，但又希望不要有高线城市那么高的加价倍率。成功的品牌是将精简后的爆品集合以店中店或者柜台店方式陈列在偏僻区域，很考验组货能力，而非简单多多益善以货品铺满门店，让爆品承担滞销品的库存成本。

下沉市场时间钝感明显，线下展示非常重要，线上直播占比较高，熟人效应较为明显：草根调研的观感是, 排除掉春节放假因素，各省市下沉人群确实生活节奏明显慢于高线城市，导致有更多时间逛店并互相比较，门店的设计感，吸引顾客进店的噱头感，样品的丰富度确实更为重要。因为邻里关系更近，大件购买看直播下单的比重反而没有那么高，而是靠互相推荐，小件产品由于价格没那么敏感，则更相信品牌。

下沉市场价格敏感度高，具备本土基因品牌可能更为收益：从实际调研情况看，烟酒消费者天然更喜欢消费本地化品牌外，其他品类消费者天然更信赖全国性品牌，尤其信任背后的产品质量品质和销售服务。在目前的网络时代，下沉市场的消费者也可以通过抖音、小红书等途径清楚知道每个品类的全国性品牌力排序，如果区域性品牌无法通过差异化获得本地消费者的青睐，则需要便宜30%乃至50%才能与全国性品牌进行竞争。全国性品牌也通过子品牌、子系列、促销品引流等方式下探价格下限来抢夺区域性品牌市场。

四、下沉市场消费景气度展望：在预期分化中寻找机会

区域上总体东部好于西部，南方好于北方；产业结构上看以实体民营轻工业&旅游等服务业为主导产业结构的城市好于以重工业&政府消费体系为主导产业结构的城市；人口分布上无房一族要好于有房一族，有房贷款较少且不再购房的群体信心最强。

• 宏观组（张一平）：春节消费高频数据回顾

1、从过去一年特别是本次春节各项数据看，疫情以来居民部门消费模式出现了一些变化。比如，旅游渗透率或出现了明显提升，这一变化在推升人次指标的同时可能也压低了人均消费相关数据表现。

2、今年春节国内游表现明显好于出境游，与疫情前相比，出境游的恢复还有较大空间，2024年假期的出境游数据仍可期。

3、三四线城市逐渐成为春节电影票房的主要贡献者，一方面与春节净迁入人群量大有关，另一方面说明春节期间该城市居民越来越重视体验式消费。

风险提示：地缘政治风险、全球衰退及主要经济体货币政策超预期。

• 食品饮料组（陈书慧）：旺季动销超预期，价格触底回升

白酒品牌分化延续，整体好于此前悲观预期。春节期间白酒整体延续节前最后一周的反馈，明显好于12月-1月的悲观预期。回款发货角度，从节前1-2周持续到元宵节是终端密集动销的时候，但经销商出货角度，补货预计开工之后才会发生，所以目前整体的进度和节前变化不大。

头部企业开门红回款顺利完成，二三线品牌出现分化。强势品牌比如茅台、老窖、汾酒基本和23年同期持平，五粮液在最后一周放宽打款上限，因为提价预期，部分经销商已经完成80%的回款，考虑合同量削减后的进度也快于去年同期。地产龙头古井、迎驾、今世缘业绩确定性仍有保障，但二三线非强势品牌回款承压，分化仍在持续。部分非强势品牌回款进度慢于去年同期，主要系经销商多以动销出库为导向，更注重周转与现金回笼。

高端好于预期，宴席景气延续，次高端价位带分化加剧。动销维度，升级与降级同时存在，礼赠需求刚需，高端韧性再显，家宴用酒更注重性价比。高端价位带飞天价格依然坚挺，且库存维持低位，非标价格同比回落，但考虑投放量增长，我们认为实际需求也好于预期。五粮液表现亮眼，普五多地反馈动销达到双位数增长，在发货不慢于去年同期的情况上，价格环比向上，四川、华东等强势区域突破950。除此之外，1618在扫码红包的持续投入下，开瓶也有比较快的增长。从场景看，宴席景气度基本延续，并未环比降速。在返乡消费带动下，大众价位带动销依然强劲，安徽市场古5、古8，山西市场老白汾、巴拿马，江苏市场的淡雅、对开等产品均有较快增长，且较前几年提速。商务场景春节表现也好于之前预期，主要是因为今年备货周期更长、准备更加充分，年会、社交等场景同比去年显著增长。次高端整体预计小幅下滑，且分化加剧，各地区强势品牌，如地产龙头、汾酒、剑南春等，仍有增长，且再抢占更多市场份额，但汇量品牌面临压力。

大众品返乡拉动，动销好于预期。今年返乡人数同比去年有明显增长，C端礼赠品类节前1－2周开始密集动销，伊利蒙牛终端开展打堆活动，春节期间增长快于去年，正常日期的金典、特仑苏价格保持稳定，零食礼盒SKU增加，甘源、劲仔等延续快速增长，洽洽坚果礼盒贡献主要增量，瓜子保持稳定增长。B端年会、家宴订单相比去年有明显增长，餐饮终端下单速度加快，海天、厨邦、李锦记等品牌进度快于去年，节后部分区域反馈小B补货订单较多，经销商库存压力不大。

风险提示：经济环境扰动，需求不及预期，成本上涨，竞争加剧。

• 轻纺组（赵中平）：春节下沉市场持续复苏，寻找大众品中进攻方向

春节不打烊，新年开门红，春节期间跨境电商持续火热。今年春节期间（2月10日-2月17日）我国跨境电商进出口交易额达327亿元，同增5.08%。出口方面，知名跨境电商均推出“春节不打烊”活动，TEMU为参与该活动的卖家提供平台的流量扶持和年后库存优先特权，tiktok shop也推出商家春节激励政策，助力春节经营。春节期间全国跨境电商出口交易额达255.48亿元，同增5.29%，其中服装、生活日用、3C配件、鞋类及珠宝首饰为出口热销品类。进口方面，国内电商平台均筹办年货节活动，年货供给更加丰富多元，其中不乏许多优质进口商品，春节期间全国跨境电商进口交易额达71.6亿元，同增4.34%，美妆产品、美酒佳酿、休闲零食、营养保健及生鲜食材为进口热销品类。

家居：1月地产销售整体仍偏弱，家居板块估值底部，布局Q4业绩有望超预期标的。23年 1月，TOP100房企销售总额为2815.3亿元，同比下降33.3%，较去年同期降幅扩大1.6个百分点。其中TOP100房企单月销售额环比下降47.7%，整体销售仍偏弱，地产政策有待进一步优化。从股息率看，家居板块较多公司股息率较好，如欧派家居、索菲亚、江山欧派、顾家家居、慕思股份等，收益确定性较强，板块超跌明显，地产预期修复下，板块向上可期。展望2024年，内销方面，成长性较高的智能家居赛道或将仍有明显超额增速，同时关注内销家居整体的复苏强度，阶段性底部布局板块龙头。板块多数公司均处于估值底部，重点布局多条主线：（1）优质低估白马：推荐品类更新叠加海外回暖，敏华控股、顾家家居等有望充分受益，欧派家居组织架构调整落地，志邦家居区域渠道拓展等等；（2）家居出口景气度持续：关注自主品牌高成长的匠心家居，外销稳步改善的永艺股份等；（3）高成长标的：推荐智能马桶自主品牌高成长的瑞尔特，智能晾晒龙头好太太等；（4）保交楼顺周期弹性标的，推荐江山欧派，建议关注皮阿诺、森鹰窗业等。

造纸包装：主要纸种利润上升，包装行业有望迎来景气度拐点。大宗纸方面，1）文化纸，考虑到下游消费行业多为出版社投标模式，对于文化纸质量要求较高，下游需求稳定；2）白卡纸，大厂产能投放影响有限， 23Q4盈利能力略有承压。推荐造纸龙头具备上游林业稀缺资源的太阳纸业，关注领先布局林业碳汇的岳阳林纸、白卡纸龙头博汇纸业。3）箱板瓦楞纸，供需格局相对平衡。推荐箱板瓦楞龙头玖龙纸业、山鹰国际。特种纸方面。装饰原纸价格维稳，消费类特种纸小幅多频提价，盈利修复有所分化。仙鹤股份各纸种普遍实现小幅度提价，且23Q4成本低位，吨利有望超预期修复；五洲特纸食品卡23Q2跌至历史低位，吨利有望延续向上趋势；华旺科技成本端仍处于较低位，木浆贸易或扭亏，预计23Q4吨利环比维稳。包装方面。下游需求逐渐复苏，包装企业订单或随之改善，成本端受益降本增速，市场景气度回暖，同时行业集中度持续提升，利好头部企业。推荐裕同科技、新巨丰、奥瑞金。

出口&消费出海：（1）TEMU拟于3月推出半托管模式：半托管是介于全托管和商家自运营之间的模式，为卖家提供一定灵活性及自主权，不同平台“放权”的环节略有差异，在TEMU的半托管模式中，卖家申报供货价格后由平台进行核价，定价权仍在平台手中，但卖家可自行安排仓库管理、产品配送以及逆向物流，不需要使用平台指定的仓库物流服务商。此举旨在吸引具备仓储物流能力的卖家入驻，入驻后此类卖家能够拓展销售渠道，获得营收增量，同时能以较低价清理冗余库存，提升库存周转率，行业内具有海外仓的跨境电商企业包括致欧科技、赛维时代、恒林股份、乐歌股份。（2）2023年消费降级为海外电商主线，细分品类销售情况受销售量的差异影响出现分化。家具行业整体销售额同增7%，销量同增53%，平均客单同降32%。细分品类如家庭办公家具、沙发及水杯均经历客单价下行，但销量增速呈现一定分化，带来销售额增速的差异，（1）办公家居销量同增28%，客单同降33%，整体销售额同降12%，（2）沙发销量同增56%，客单同降28%，整体销售额同增17%，（3）玻璃杯和水杯销量同增48%，客单同降25%，整体销售额同增16%，关注行业景气度持续的嘉益股份、匠心家居。

新型烟草：（1）英国政府宣布将禁止销售一次性电子烟，禁令将在2024年底或2025年初生效，且生效后仍有6个月过渡期，因此核心关注点在于以一次性产品销售闻名的企业能否在限定时间内将品牌原有的一次性消费者引向其他产品，爱奇迹旗下的ELF BAR、LOST MARY及斯科尔均已于23年开始布局换弹式电子烟产品，若能新推出的将换弹式产品价格控制在较低水平，或能吸引部分因低价而选择吸食一次性产品的消费者。（2）劲嘉股份拟出资450万元在伦敦设子公司：为进一步拓展新型烟草产业的海外业务，公司出资450万元在伦敦设子公司，构建海外的电子烟产品品牌营销平台，为存量客户及目标客户提供更多的增值服务。建议关注电子烟业务绑定优质大客户菲莫国际(PMI)，随着HNB渗透率提升+公司代工品类拓展带来营收增量的盈趣科技、开启海外扩张之路的雾芯科技、绑定新客户且向上下游延伸代工，带来增长新动能的雾麻科技、重研发投入技术及产能壁垒深厚的思摩尔国际。

电工：工具行业去库存周期渐入尾声，公牛不断升级产品&扩展渠道，市占率持续攀升。随着下游供应商主动去库存周期渐入尾声，龙头零售商沃尔玛库存同比降幅已收窄至-5.5%，订单修复在即，工具企业盈利有望企稳回升。同时工具消费作为地产经济的后周期属性，美国新建住房销量高增，新屋和成屋库存下降，下游房地产景气度回升为工具市场回暖提供支撑；美国地产链预期向上、基本面筑底，叠加去库尾声，持续看好工具出口业绩修复。持续推荐有望持续享受行业锂电化浪潮红利的泉峰控股，全球手工具龙头巨星科技，全球无绳电动工具领先生产商创科实业。公牛产品升级持续发力，渠道布局加速。集团通过门店方案设计、建店帮扶和门店调试帮扶进行赋能。转换器稳健增长、墙开显著修复、新能源充电桩&无主灯增长超预期，推荐公牛集团。

二轮车：爱玛科技发布股权激励，彰显发展信心，建议底部布局二轮龙头。新电池方面，2月4日，受突发暴雪天气的影响，物流方面严重受阻，不少公司电池未能如期送达，到货时间暂时也无法确定，整体新电池价格有所上行；废电池方面，2月4日，废电池价格近期都没有太大变动，加上多地市场已经停收，预计年前废电池价格保持有价无市局面。爱玛科技发布股权激励，业绩目标以2023年为基数，未来三年收入或利润保持20%复合增速，彰显公司增长信心。展望2024年，从龙头策略、市场情况看，我们认为行业竞争有望趋于缓和，整体行业量价表现有望好于2023年。推荐份额持续集中、单车量利齐升的雅迪控股、爱玛科技等。摩托车板块建议关注精准卡位大排量赛道、爆款产品占领市场的钱江摩托、外销持续向上&新产品持续推进的春风动力等。

宠物：内销自主品牌有望持续超预期，外销部分品类收入回暖明显。中宠股份发布业绩预告，预计实现归母净利润2.25亿元~2.55亿元，同比增长112%~141%，利润超出市场预期，利润同比高增主要系公司海外业务盈利水平提升，同时国内推进全产业链毛利率优化。我们认为Q4仍有更多公司有望超预期，内销方面：在国内养宠人群快速提升，人均养宠支出快速增长背景下，国产品牌依靠强产品力，实现在电商渠道的快速超车，我们预判整体板块国产品牌的内销将持续保持高增长。外销：食品、用品等板块有望受益于去库存周期，相关产品经历了一整年的去库阶段，整体行业库存已处于良性水平。海外重要的商超客户采购量有望增加，驱动业绩进一步向上。推荐乖宝宠物，关注中宠股份、天元宠物、依依股份等。

文娱个护：12月销售数据一定承压。 1）文娱用品：淘宝与天猫平台上纸张本册与书写工具销售额同比-25.9%，行业竞争加剧下头部品牌销售额出现一定下滑，得力纸张本册与书写工具销售额同比-12%，晨光同比-21%。2）个护用品：淘宝与天猫平台上纸巾与湿巾销售额同比增速下滑5%，销量上涨13%但均价下降15%，分品牌来看，维达/心相印/清风/洁柔销售额分别为-10%/-1%/-2%/10%。

风险提示：原材料价格大幅波动；国内消费需求不及预期。

• 纺服组（刘丽）：海外需求稳定&制造公司订单改善，持续推荐优质制造

1、  海外需求：美国服装终端零售持续改善。

➢ 2024年1月美国服装及服装零售配饰店零售额同比+1.4%，近半年以来始终保持低个位数左右增长，保持稳健状态；零售和批发库存持续改善。

2、  越南鞋服出口数据持续改善。

• 服装及纺织品

➢ 2024年1月越南纺织品出口同比+16%（23年12月-1.8%）。

➢2024年1月孟加拉服装出口同比+13%（23年12月-2.4%）。

➢ 2024年1月柬埔寨服装出口同比+27%（23年12月+14%）。

• 鞋

➢ 2024年1月越南鞋出口同比+15.6%（23年12月+5.3%）。

➢2024年1月孟加拉鞋出口同比+32%（23年12月+25%）。

➢ 2024年1月柬埔寨鞋出口同比+11%（23年12月-8%）。

3、  DECKERS OUTDOOR披露FY2024Q3业绩，收入及利润延续良好增长。

➢  DECKERS披露FY2024Q3（2023.09-12）财务报告，公司实现营收15.6亿美元（同比+16%），净利润3.90亿美元（同比+40%）。毛利率58.7%（同比+5.7pct）。

➢ 分渠道看：FY2024Q3批发渠道营收7.02亿美元（同比+9%），DTC渠道营收8.58亿美元（同比+23%）。

➢ 分地区看：FY2024Q3美国市场营收10.48亿美元（同比+16%），国际地区营收5.12亿美元（同比+17%）。

➢ 分品牌：FY2024Q3 UGG营收10.72亿美元（同比+15%），HOKA营收4.29亿美元（同比+22%），其他品牌（Teva、Sanuk）处于下滑状态。

➢ 库存：截至23年12月末，公司库存5.39亿美元（同比-25%），库存周转天数98天（同比减少20天，环比上季度末减少37天）。

➢ 增长预期：FY2024全年收入同比+14%至41.5亿美元（上季度末预期40.25亿美元），其中UGG预计增长中个位数，HOKA预计增长25%左右。毛利率预计54.5%左右。

4、  制造龙头订单保持增长

• 鞋

➢ 裕元（运动休闲鞋）：2024年1月公司制造业务收入增速同比+12.5%（23年12月-2.4%）。

➢ 丰泰（运动鞋）：2024年1月公司营收同比+16.5%（23年12月-1.7%）。

➢ 志强（运动鞋）：2024年1月公司营收同比+3.5%（23年12月-3.4%）。

• 服装

➢儒鸿（面料+运动成衣）：2024年1月公司营收同比+25.0%（23年12月+1.6%）。

➢ 广越（羽绒外套）：2024年1月公司营收同比-10.5%（23年12月-48.2%）。

5、投资建议：海外需求稳定，东南亚纺服出口及制造龙头订单均持续改善。2024年或将开启新一轮产品创新周期，国际品牌龙头如Deckers保持良好增长。重点推荐运动鞋服代工龙头华利集团、申洲国际；技术驱动效率提升以及海外扩产加速的辅料龙头伟星股份。

风险提示：终端需求恢复不及预期，品牌端扩店不达预期，制造端获取订单情况低于预期的风险。

• 家电组（史晋星）：家电回乡见闻及海外财报观察

苏宁易购发布2024年春节消费数据。春节长假期间，苏宁易购门店以旧换新订单量同比增长2倍，“追新逐大”“家务减负”“即买即送”需求高，大屏电视、大容量冰箱冷柜、智能清洁家电、潮流数码产品销售火热，其中大容量智能冰箱销售量同比增长超50%，80英寸以上大屏电视销售量同比增长超120%,洗地机、洗碗机、智能门锁家居生活“新三样”销售量同比增长超70%，春节假期苏宁易购在美团等即时零售订单量同比上涨超80%。

新消费、新业态遍地开花，扩内需箭在弦上。就湖南而言，全省有86个县市，2021年县域地区生产总值超过2.5万亿元，占全省经济总量54%。湖南全省人均地区生产总值突破1万美元，而娄底市双峰县人均地区生产总值43048元，在全省88个县（市）中排名基本处于后1/3位置。此次回乡感受是，近年来活跃的新消费品牌正在县城乃至乡镇的大街小巷上遍地开花，奶茶店“书亦烧仙草、蜜雪冰城”、中国汉堡“塔斯汀”，星巴克咖啡也在年前首次下沉至娄底市开店，跟肯德基在商场一楼组成“左右护法”。新业态中感受最明显的是零食连锁店，一个镇居然挤下了“零食很忙、赵一鸣零食、罗比零食、爱零食、零食优选”五家零食门店。

海外财报观察。从惠而浦和伊莱克斯来看，欧洲整体白色家电市场依然处于弱势调整阶段，从21H2开始迄今连续下滑10个季度，北美白色家电市场则结束去库周期带来的市场调整影响、从23H2开始连续2个季度销售同比增长。暖通空调整体表现更加突出，2023年大金收入+12%，特灵收入+11%，江森收入+6%，暖通及楼宇控制相关上市公司增长韧性好于综合白电类企业。

小家电补库存或已结束。典型代表是SEB赛博，公司通过22Q1~23Q1去库存解决了高库存的问题，对应苏泊尔外销23H2连续两个季度高增长，不过对24年订单展望较为保守仅增3%；Vesync22H1去库存已经完成，Sharkninja则反馈23H1线下去库存完成，二者在2023年均取得双位数增长表现。风险因素方面，最近红海危机带来欧线运费上涨25%左右，部分小家电公司的欧洲业务海运+陆运运费占收入比重提高到5%。此外亚马逊收购IROBOT一事终止，对irobot打击颇为严重，公司预计2023年实现收入8.9亿美元，同比下滑25%，公司目前推进业务重组计划，计划裁员比例高达31%，利好国内扫地机出海抢占份额。

黑电LG电子电视业务23年下滑9%，计划二季度推出MiniLED电视应对高端市场冲击，进一步佐证我们之前对MiniLED电视的看好。工具板块史丹利百得四季度收入继续下滑6%，主要跟户外和DIY市场疲软有关，其中手工具下滑6%，电动工具增长1%。公司预计2024年收入同比持平或者正负变动2%，公司从2022年中以来累计消化库存金额接近19亿美元（2023年消化11亿美元库存），预计2024年继续消化库存4-5亿美元。

投资建议：1）白电重视股息率+稳增长策略，推荐海信家电、美的集团、格力电器；2）小家电及工具看好海外需求回暖+渠道库存回补，推荐石头科技、苏泊尔、巨星科技、格力博；3）黑电重视MiniLED产业链，推荐海信视像，兆驰股份。

• 商社组（李秀敏）：春节催化旅游景气度提升，关注出行链布局机会

2024春节旅游数字跟踪：

1、交通情况：铁路和民航旅客量恢复至19年同期的约120%。春节期间（2月10日-2月15日，初一到初六），全社会跨区域人员流动量约16.8亿人次，同比去年春节同期增长约14.6%，同比2019年同期增长约23.8%。其中铁路发送旅客6810.6万人次/+48.0%，约恢复至2019年同期的124.1%；水路发送旅客700.7万人次/+60.7%，约恢复至2019年同期的54.0%；民航发送旅客1333.8万人次/+61.6%，约恢复至2019年同期的119.6%；公路人员流动量15.9亿人次/+13.1%，约恢复至2019年同期的124.5%。

2、海南免税：三大机场预计日均航班、客流创新高，离岛免税销售额日均同比增长42%。春节期间（2月10日-2月16日，正月初一到初七共7天），海口美兰国际机场完成航班起降4572架次/+26.1%，大约恢复至2019年同期的115%-120%，三亚凤凰机场完成航班起降2644架次/-8.8%。此前海南机场集团预计2024年春节黄金周期间(2月10日至17日共8天)海口美兰国际机场、三亚凤凰国际机场、琼海博鳌机场岛内三大机场执行航班8620架次，运送旅客将超过159万人次，日均分别同比增长12%、27%，均创历史新高。据海口海关统计，春节假期前五日（2月10日至2月14日），海口海关共监管离岛免税销售金额15.9亿元人民币，日均销售3.17亿元/+42.2%，免税购物人数19.6万人次，日均消费人次3.9万人次/+75.0%，人均消费金额8074元/-18.7%，环比国庆上升3.2%。

3、山岳景区：多地景区日均客流同比增长超40%+。

宋城演艺：2月10日-2月17日，宋城演艺全国千古情演出场次共377场，日均场次同比提高170.4%，日均场次较2019年同比提升36.9%，其中杭州/丽江/桂林/三亚分别演出79/60/55/37场，杭州宋城23年春节未营业，丽江/桂林/三亚日均同比+110.0%/+92.5%/+40.8%，日均演出场次较19年恢复度为75.1%/77.1%/145.8%/150.4%，西安/上海/张家界分别演出50/23/23场。

玉龙雪山：据丽江发布，假期前六天，玉龙雪山景区每日接待游客超3.2万人次，同比增长超24%；据丽江股份公告， 2月9日-2月16日，玉龙雪山索道接待游客8.33万人次，同比增长76.6%。

九华山：春节假期前五天，九华山风景区核心景区累计接待游客33.1万人次，日均同比增长47.3%。  

峨眉山：春节假期期间（2.10-2.16），峨眉山累计接待游客36.2万人次，同比增长30.5%，同比2019年增长62.2%；酒店方面，初一到初七酒店入住率分别为83%/90%/91%/95%/95%/86%/61%。

黄山：春节假期，黄山风景区累计接待游客18.3万人次，日均接待2.6万人次，同比增长29.1%，较2019年增长45.0%。

天目湖：大年初一，天目湖旅游度假区接待人次同比增长287%。

长白山：2024年2月1日至10日，长白山景区累计接待游客7.9万人次，同比增长149.21%。截至2月11日，2024年长白山景区累计接待游客31.61万人次，同比增长146.95%。

4、 旅游城市：旅游城市需求火热，高线城市景区客流同比大幅增长。

北京：假期前4日，北京市重点旅游景区累计接待游客量960.1万人次/+80.4%，累计营业总收入4.6亿元/+22.6%。

上海：上海接待游客876.8万人次，同比增长54.1%。

杭州：春节假期首日，杭州各旅游景区（景点）共接待游客150.2万人次，同比+206.84%。

哈尔滨：假期前5日，哈尔滨市累计接待游客629.8万人次，同比+82.9%。

南京：假期前5日，南京市累计接待游客量达1043.9万人次,同比2023年春节+258.4%。

广东：春节假期第6天，广东省纳入监测的150家重点景区共接待游客277.7万人次/+38.1%，较2019年增长4.7%。

四川：假期前4日,四川省纳入统计的833家A级旅游景区累计接待游客2298.98万人次/+41.74%,较2019年同期+9.3%，实现门票收入2.4亿元/+60.56%，较2019年同期+39.12%。

湖南：假期第7日，湖南省接待游客1467.93万人次，全省游客人均花费为756.08元，纳入摄像头大数据监测的文旅单位952家，监测单位客流为123.81万人次，同比+26.32%。

湖北：假期前4日，湖北省A级旅游景区共接待游客695.92万人次，较2019年/2023年同比+83.6%/+57.6%。

5、 OTA：国内游、出境游多点开花，旅游消费升级趋势显著。根据去哪儿平台数据显示，从目的地来看，用户最关注的境内目的地是三亚、大理、北海、海口、西双版纳。出境游搜索量增幅较大的目的地多为欧洲等长线游目的地，搜索量增幅前三的目的地为澳大利亚、西班牙、瑞士。根据携程2月17日发布的《2024龙年春节旅行报告》显示，春节假期，文旅消费高涨，成为拉动居民消费的主力军。其中，国内游、出境游、入境游多点开花，同比均大幅增长，并超2019年同期水平；国内景区门票订单同比增长超6成，境外景区门票订单较2019年增长超130%；旅游消费升级趋势明显，门票玩乐订单均价同比翻番，定制游人均价格同比增长2成。根据同程旅行数据显示，春节假期国内热门城市的机票、火车票、酒店预订同比涨幅均超过3成。返乡客流高峰早在春节前夕即以开启，节中2月13日至14日则出现新一轮假期出游的客流小高峰，景区门票预订高峰同样出现在节中的2月12-14日，一些旅游资源丰富的县级城市酒店预订火爆。

6、 出境游：免签国家入境游大幅增长,港澳出游需求持续攀升。今年春节期间，多家旅游线上平台的数据显示，出境业务的预订量有明显增长，海外旅游目的地的检索量达近4年来的峰值。根据携程2月14日数据显示，2024年春节期间入境游订单同比去年增长3倍多，较2019年春节增长近五成。法国、德国、意大利、荷兰、西班牙、马来西亚、新加坡等新增可免签入境中国的国家游客增长明显，春节期间，上述免签国家入境游订单总计较2019年增长85%。主要境外客源地国家包括日本、美国、韩国、澳大利亚、英国、马来西亚、越南、加拿大、泰国、德国等。

根据香港入境处数据显示，2月10日-2月16日，访港旅客入境人次总计达352.1万人次，其中大陆国内访港游客达114.6万，内地游客占比32.6%。入境澳门旅客总数为123.26万人次，内地游客为94.91万人次，占比为77.0%，日均值达17.61万人次/同比2023年春节+173.7%，同比2019年+2.55%，其中内地旅客人数13.56万人次/同比2023年春节+259.6%，同比2019年+6.2%。

风险提示：宏观经济消费下滑；旅游行业系统性风险。

• 医药组（许菲菲）：布局医药多子板块

经历调整后，我们认为医药板块已处于历史底部，存在巨大结构性机会，有显著配置价值，看好医药底部反弹，布局创新/出海、刚需、业绩/估值等主线：

【药品创新】1）公司质地优异或明确改善的超跌标的，翰森制药、绿叶制药、恒瑞医药、康诺亚等；2） 处于快速放量期，产品临床价值明确、刚需属性强：特宝生物、艾力斯、九典制药等；

【CXO/API板块】CXO整体调整较多寻找超跌机会，原料药企具抢仿+制剂+CDMO增量：百洋医药（CSO），药明康德，仙琚制药，华海药业，普洛药业，天宇股份，同和药业等。

【器械】创新迭代/出海/并购整合：迈瑞医疗、新产业、拱东医疗、采纳股份等；

【中药/药店】1）低估值，高分红：羚锐制药，济川药业；2）国企改革，收并购：东阿阿胶，华润三九、昆药集团、太极集团；3）品牌稀缺，前期超跌龙头：同仁堂，片仔癀等。药店关注全年同店逐季回升及统筹增量：益丰药房、老百姓等。

【服务/消费】超跌价值/需求刚需/业绩确定性：海吉亚医疗，固生堂，爱尔眼科，普瑞眼科等。

风险提示：研发风险，政策风险，国际关系风险，去库存进展低于预期等。

• 农业组（施腾）：猪价节后或承压，看好优质动保龙头

生猪：猪价旺季下跌，12月上市猪企继续放量。受行业出栏积极以及旺季需求回落影响，全国猪价普跌，截至1月12日，全国猪价13.4元/公斤、周环比-4.3%。12月，上市猪企出栏1538万头，环比+16%、同比+22%，猪价旺季回落，仔猪销量及占比双跌。大规模产能扩张 & 长时间持续亏损影响下，行业现金流或已逼近临界点，叠加对24H1猪价的悲观预期，预计产能或迎加速去化。此外，板块估值已提前调整至历史低位，配置价值凸显。标的选择方面，重点推荐成本优势明显、业绩兑现能力较强的牧原股份、温氏股份等；弹性标的推荐巨星农牧等；建议关注天康生物、唐人神等。

种植：持续关注生物育种，重视粮食安全。12月底进入政策密集期，国家强调要加快推进种业振兴行动、稳步推进生物育种产业化；12月26日，农业农村部发放首批转基因玉米、大豆种子生产经营许可证，转基因产业化迎实质推进。当前国内玉米供应偏紧，预计缺口仍存；农户种植收益高企，粮价对种子端仍有正向催化。适值传统种业销售旺季，结合23Q3预收款增速，判断头部种企有望实现销量高增。建议择优布局具备较强研发实力的龙头种企，推荐隆平高科、大北农、登海种业。

后周期：11月饲料产量环比减少，批签发数量降幅扩大。1）饲料：育肥猪配合料/肉鸡料价格稳定在3.7元/公斤和3.9元/公斤的较高水平。2023年11月，全国工业饲料产量2466万吨，同比-1.5%。我们认为，玉米、豆粕等原材料价格回落或带动行业盈利向上修复。重点推荐海大集团。2）动保：主要猪用疫苗批签发数量降幅扩大，非瘟疫苗研发进程稳步推进，商业化或推动板块大幅扩容。建议关注科前生物、生物股份、瑞普生物等。

禽养殖：毛鸡价格持续回暖，养殖亏损幅度收窄。本周主产区白羽肉鸡价3.68元/斤，周环比+0.6%；肉鸡苗平均价1.47元/羽，周环比-5.6%；黄羽肉鸡价格6.07元/斤，周环比+0.3%；毛鸡养殖利润-2.9元/羽。前期引种短缺的影响或逐步显现，预计24年父母代鸡苗供应偏紧；鸡苗端景气可期，且禽流感范围扩大致国内祖代引种受限，重视禽板块配置良机。黄羽鸡父母代产能处于2018年以来相对低位，随着冬季消费转旺，看好黄羽鸡景气上行。

风险提示：农产品价格波动超预期，突发大规模不可控疾病，极端天气，贸易摩擦，上市公司销量/成本不达预期，转基因商业化进度不达预期。