【招商商业】京东集团：预计补贴对利润率影响有限，长期增长韧性被市场低估

摘要

媒体报道京东推出“百亿补贴”频道及“买贵双倍赔”等服务，市场担心对公司利润率产生明显影响。我们认为京东一向重视投放ROI，大部分补贴或由商家承担，对利润率的影响或小于市场目前预期，且公司供应链壁垒稳固，长期将受益消费升级实现收入与利润的稳健增长，增长韧性被市场低估。我们认为京东目前价格极具吸引力，维持“强烈推荐”评级。

正文

媒体报道京东将上线“百亿补贴”，更重视商品的价格竞争力。据36氪消息，京东将于3月初上线“百亿补贴”频道并作为京东APP内的一级入口。同时京东已发布《京东开放平台“买贵双倍赔”服务规则》，预计将于2023年2月28日生效。我们认为相关举措有望提升京东的价格竞争力，助力公司用户数及GMV增长。与此同时，京东利润率将不可避免受到影响，但我们认为京东一向重视投放ROI，大部分补贴或由商家承担，对利润率的影响或小于市场目前预期。

1月GMV增速基本符合预期，预计后续季度环比改善。据我们对第三方数据的跟踪，公司一月GMV 同比约-8%，但主要由于今年春节提前所致；还原到阴历时段来看，公司GMV同比同期增长约3%，基本符合公司指引。展望后续，随着放开后社交场景增加及消费信心的恢复，预计公司服装、美妆等可选品类将明显复苏，其余各品类的消费也将持续恢复，呈逐季改善趋势。

自营为主+自建物流模式壁垒坚实，消费升级趋势下长期成长空间充足。相比平台模式，京东自营模式减少了产品从厂商到消费者全链路的履约环节，降低了品牌方的营销与物流费用，同时为消费者提供了更好的消费体验，是更具社会效率的商业模式。京东在电商中自营为主+自建物流的模式创造了坚实的壁垒，在“快”和“好”的价值维度上持续提供优质的用户体验，预计将持续受益于消费升级趋势，长期保持收入与利润的稳健增长。

投资建议：考虑到补贴项目对利润率的影响，我们略调低公司今年利润预测，预计公司2022-2024年Non-GAAP归母净利润分别为261.8/309.6/390.9亿元，给予2023年Non-GAAP净利润20-25倍PE，对应目标价为228.8-286.0港元/股，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：疫情反复；宏观消费疲软；用户增长不及预期。

分析师承诺

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

评级说明

报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：

股票评级

强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上

增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间

中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上

行业评级

推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数

中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数

重要声明

本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。仅对中国境内投资者发布，请您自行评估接收相关内容的适当性。本公司不会因您收到、阅读相关内容而视您为中国境内投资者。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。

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