顺丰控股：Q3淡季业绩落地，内生改善趋势持续

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顺丰控股发布2023年三季报：2023Q3公司实现营收646.46亿元，同比-6.4%；实现归母净利润20.88亿元，同比+6.6%；实现扣非归母净利润18.41亿元，同比+7.3%。

点评

Q3需求淡季，叠加宏观环境影响，件量增速及份额回落。2023Q3公司完成业务量28.24亿票，同比基本持平，剔除丰网后业务量同比+13.4%；对比上半年公司件量增速有一定回落，2023H1公司件量同比+14.6%（不含丰网+18.3%），我们认为Q3件量增放缓主要受到7-8月淡季及宏观环境影响， Q3公司件量份额为8.4%，环比Q2下滑0.7pts。

Q3成本扰动较多，但公司坚持成本管控，净利润率同比持续改善。Q3成本面临较多扰动因素：1）需求平淡导致规模效应未充分释放；2）鄂州机场转场带来一次性成本增长；3）油价上涨，Q3国内柴油均价环比Q2上涨4.5%。但公司坚持精益化资源规划和成本管控，强化精益经营及管理，2023Q3公司毛利率为12.0%（同比-0.2pts、环比-1.2pts），费用率为8.8%（同比-0.4pts、环比-0.5pts,改善较为明显）,归母净利润率为3.23%，同比+0.39pts，为2021年至今最好的三季度盈利水平。

海外融资静待落地，预计用于提升国际及跨境物流能力。公司于8月1日公告筹划港股上市，募资不超过10%，将用于推进国际化战略、搭建国际化资本运作平台。预计融资用途主要用于提升国际及跨境物流能力，考虑海外市场空间及增速更高，与公司主业产生协同性，我们看好公司全球竞争力的提升和成长性再次凸显。

资本开支回落，估值已回落至历史底部，看好内生改善持续。公司2023前三季度资本开支84.65亿元，同比-20%，明确产能投入下行期。今年由于宏观压力和情绪扰动，公司PE TTM估值回落至历史底部。我们认为，在今年宏观压力下，公司仍有望通过业务结构优化+成本改善实现内生增长持续改善；而在未来顺周期时产能利用率提升，存在较高业绩弹性。

投资建议

公司强化成本管控，宏观环境和需求边际有所回暖，有望带动产能利用率提升。中期视角看，时效件稳健增长仍可期待，嘉里物流并购、海外融资将强化国际竞争力，快运、冷链、供应链等新业务逐步进入收获期。长期看，顺丰有望成长为全球综合物流服务商巨头，持续看好公司竞争力。我们预计公司2023-2025年净利润分别为85.1、113.4、146.9亿元，对应PE估值分别为22.6x、17.0x、13.1x，维持“买入-A”评级。对应2024年盈利预测25倍估值，给予12个月57.93元目标价。

风险提示：时效快递增速放缓；成本管控不及预期；产能利用率提升不及预期；新业务盈利不及预期等。