电商巨头的好日子到头了？

本轮中概股暴跌，大概会让很多人意识到，高波动才是金融市场永恒的特征，没有只涨不跌的股票。

教育板块不必多说，原来牛股遍地，今年在多重因素共振下暴跌。然而很多人可能没注意，浓眉大眼的电商巨头们股价跌幅也不小，平均跌幅接近腰斩。

有网友调侃，今年618，打折最狠的可能不是你网购的商品，而是电商巨头们的股价。

如果只是反垄断，电商板块里应该阿里一家公司跌，但从各公司见顶时间点计算，阿里、京东均跌超40%，曾经股价无比坚挺的拼多多，更是跌了近60%，市值跌到了1000亿美元附近。

过去几年，电商股一直是全球投资机构扎堆配置的重要标的，如今却被不少机构减持。

电商平台都怎么了？到底是行业出问题了真跌，还是市场的非理性波动？

1 增速放缓成了“新常态”

“增长是解决一切问题的办法”，这是很多经济学家口中常念叨的。因为只有实现增长，才能够为今后的很多问题提供解决的时间以及思路。

强生公司前执行总裁拉尔夫·拉森也说过：“增长就像纯净的氧气，是解决一切企业问题的入口。”

不过从经营数据来看，虽然三大电商平台商品交易总额（GMV）仍在增长，但增速已经放缓。

最典型的是拼多多，GMV增速已经从过去的200%+以上跌到66%。阿里2020年GMV增速约为15%，刚刚跑赢大盘。根据国家统计局数据，2020年全年实物商品网上零售额9.76万亿元，增长14.8%。

为什么GMV增速会下滑？核心来自驱动GMV变化的两个核心变量：年活跃买家数（AAC）、年人均消费金额（ARPU）。

2018年以来，阿里和拼多多年活跃买家增速总体放缓，阿里由于基数庞大，2020年AAC增速（%）曾跌入个位数，拼多多AAC增速则从70%多跌入31%。京东2018年以来总体增速呈现提升，今年一季度增速略有放缓。

从年人均消费金额来看，近三年，三家平台几乎无明显增长。京东2020年ARPU值还略有下滑。

以上现象显现的背后，是网购用户增长接近饱和。

根据 QuestMobile数据，中国手机上网用户规模，已经从直线增长进入阶段性波动增长阶段，增长几乎见顶。

此外，截至2020年年底，国内网购用户规模已经达到7.82亿，这一数据已经占全国总人口的六成、网民总数的八成，增速同样面临放缓。

不过，GMV增速放缓不是世界末日，如果行业整体还有增长空间，中低速增长也并非不能接受。

电商行业正是面临这种情况。

根据国家统计局数据，截至今年5月，中国实物商品线上渗透率只有23.9%，如果排除石油汽车香烟等品类，2020年中国实际线上渗透率也不过30.7%。 

渗透率是个关键指标，它指的是商品现有需求量和商品潜在需求量的比值，而20%出头的渗透率往往表明行业仍有发展机会。

传播学有一个著名的创新扩散理论：任何新事物，从不为人知到广为人知，它的扩散的速度并不均匀。

一开始，新事物的传播速度会比较慢，但当接受它的人群规模（也就是渗透率）到了某个临界点（一般为10%-25%），扩散的速度会突然加快。背后的原理来自羊群效应，第一批吃螃蟹的都是少数，但当吃螃蟹的人越来越多达到一定规模时，会出现明显的跟风。

所以从行业整体来看，电商依然是个有潜力的赛道。

不过，以上只是一个总体结论，从具体的行业来看，爆发需要依然时间。

之所以这么说，是因为家电、电子产品和服装鞋包等容易“上网”的品类线上渗透率已经较高，部分渗透率已经接近40%，这是短期GMV增速下滑的关键原因。

未来行业的增长，需要美妆、医药保健、生鲜、食品饮料、日用品等新品类渗透率的抬升。

这也解释了为什么巨头们纷纷押注生鲜电商、社区团购。本质原因是，这一商业模式的出现，让生鲜等高频低单价、容易库存损耗的商品“上网”变为可能。

以社区团购为例，这一模式的核心逻辑在于“线上预售、以销定采、落地集配、到店自提”。“线上预售、以销定采”能够减低生鲜储存过程中的损耗成本；“落地集配、到店自提”是指总仓收到货之后，就会发往各个自提点，由消费者上门自提，或团长负责 “最后一公里”配送，从而显著降低物流成本和履约成本。

实际上，对于各电商巨头来讲，当下真正的问题，是来自行业内部和外部的激烈竞争。

2 内部竞争：下沉与上浮

如今的电商格局，暂时呈现“非对称”的三分天下局面。

国家统计局数据显示，2020年全国网上零售总额11.76万亿元，而阿里巴巴、京东、拼多多三家的交易额就达到11.3816亿元，占比高达97%。不过份额分布并不均匀，阿里61%、京东22%、拼多多14%。

三分天下的结构并非天然如此，它是逐渐演化出来的。要知道，2015年时还是阿里一家独大，份额接近8成。

京东和拼多多之所以能在竞争中撕开电商的两道口子，来自其独特的经营主张。

京东2007年以来持续自建物流，优化用户体验，在用户心智中植入了“正品、快捷”两个关键词。

拼多多则通过整合原淘宝低端商家完成上下游的价值网重构，叠加三到六线用户上网的人口红利、微信社交裂变的加持，完成突围。

从京东、拼多多的突围，我们会发现，如果行业蛋糕仍在做大期，即使领先者市占率领先，但依然留有机会。因为每年释放出的新蛋糕空间大，领先者依然有被同行抢占份额甚至赶超的可能。

目前来看，三大电商平台的竞争主要围绕阿里、京东的“下沉”，和拼多多的“上浮”展开。

下沉市场是一块待开垦的土壤，今年一季度，全国网上零售总额达2.81万亿元，同比增长29.9%，然而，农村网络零售额达4397.9亿元，同比增长35.3%，远高于全国总规模。

对于下沉，阿里的策略是发力社区团购和淘特（原淘宝特价版）。

据《晚点LatePost》报道，今年3月，阿里成立MMC事业群，聚焦社区团购。事业群将零售通的社区团购业务、盒马集市整合，由阿里合伙人、B2B事业群总裁戴珊负责。7月，盒马事业群还新立成了NB（Neighbor Business）事业部，提供的也是“当日下单、次日自提”服务。阿里的另一动作则是投资了十荟团。

以阿里的重要棋子盒马集市为例，它是直接下沉到社区的生活服务平台。盒马集市的打法是试图整合国内600万小店和阿里的供应链能力，为小店提供数字化服务，同时根据社区需求，提前对菜品和日用百货提前备货，降低消费者购买成本，提升产品质量。

淘特则在外界看来是阿里对标拼多多的业务。在2021财年报告中，阿里提到，淘特的年度活跃用户超过1.5亿，贡献了阿里约70%的新增年活跃买家数（AAC）。

阿里集团副总裁、C2M事业部的总经理汪海曾表示，未来淘特将打造全品类源头直供体系，同时主攻工业消费品和农产品。

值得注意的是，阿里介入的农产品，一直是拼多多的竞争优势所在。平安证券在报告中提到，农产品在拼多多总GMV的占比大约优于同业5倍，2021年第一季度，涉农订单同比增幅超过300%。

京东则在去年重组了针对下沉市场的京喜事业群，包括特价购物平台京喜、社区购物平台京喜拼拼、服务中小便利店的京喜通等业务。此外，刘强东还亲自下场督战社区团购业务。据京东财报，截至今年一季度，京喜事业群为京东贡献了约80%的新增年活跃买家数（AAC）。

面对两大巨头的夹击，拼多多一方面发力“多多买菜”巩固下沉市场， 另一方面则在不断提高客单价和营销收入，比如吸引更多的品牌商户入驻。

此前拼多多管理层曾表示，年初至今，强生、联合利华、美的等品牌已经和拼多多达成深度战略合作。此外，一季度拼多多财报还指出，从3月起，拼多多已经正式对百亿补贴产品抽佣1-3%，同时扩大百亿补贴商品品类，纳入农产品、快销品，以此进一步提升佣金率。

虽然各家动静都不小，但从财报数据来看，竞争之下，三大平台毛利率集体下滑。

毛利率是反应企业盈利能力的关键指标，表示每产生1元收入扣除销售成本后，有多少钱可以用于各项支付经营期各项费用形成盈利。

毛利率下滑有两种可能：要么意味着企业为了抢份额主动牺牲利润，要么缺乏竞争力而不得不牺牲利润。但不管怎么说，这项数据的变化都是企业在激烈竞争中留下的痕迹。

3 外部竞争：对手，永远不止同行

三巨头鏖战正酣，或许谁都没想到，更凶悍的对手可能来自隔壁的短视频平台。

近两年，抖音、快手等短视频平台的兴起，不仅改变了用户流量时长分配，也演化出了自己的直播电商业务。

根据快手财报，一季度快手直播电商交易总额（GMV）1185.59亿元，是2020年同期的近300%，是快手增速最猛的业务板块。而据抖音电商此前则披露，2020年1-12月，其总体GMV增长11.3倍。

不过在2019年和2020年，两家平台倒是非常低调。比如，2020年618期间，年GMV已经达到3500亿的快手选择与京东合作，抖音则本着“广结善缘”的思路，利用小程序接入京东、苏宁易购等第三方平台参与618。

然而，随着反垄断大幕拉开，“二选一”成为历史，2021年的抖音、快手等新晋“电商后浪”格外积极。

快手一改过去配角姿态，亲自下场联合江苏卫视、浙江卫视举办首届直播电商晚会——“快手616真心夜”。抖音则早在4月22日便在线上举办抖音618招商大会，提前为618招兵买马，还提出了“兴趣电商”的概念。

事实上，直播电商是个极具空间的电商子赛道。据艾瑞咨询预测，2025年直播电商规模有望达到6.4万亿，渗透率达到23.9%。

为什么直播电商能火？总的来看，除了此前疫情下人们宅家时间变长、以及平台的流量配给红利，更重要的是，直播电商调动了用户更多感官，信息量与冲击力远超图文。

具体来看，淘宝、抖音、快手三大核心平台的直播电商逻辑各不相同。

淘宝直播是以“搜索”作为主要的消费路径，即“人找货”模式。

抖音直播走的是“内容路径”的兴趣电商。通过算法筛选出优质内容，将商品精准推荐、分发给用户，这种以“兴趣标签”为媒介将商品内容精确匹配潜在用户的模式，形成了“边逛边买”的发现式消费，本质是“货找人”。

快手直播则又走了另一条路，强调主播和粉丝的深度信任。根据快手财报，其电商用户平均复购率由2019年的45%提升至2020年的65%。

对比下来我们会发现，直播电商虽然呈现出三足鼎立的态势，但各家用的是“错位竞争”的打法。

错位竞争是个不错的进攻思路，尤其对初创企业。

混沌大学创始人李善友曾讲过一条创业准则：与其更好，不如不同。这句话说的是，企业要想在残酷的竞争中生存，尽量不要和实力强大的巨头正面竞争，要利用差异化夺取胜利。

克里斯坦森曾在那本著名的《创新者的窘境》中给出一组数字：初创企业如果和现有巨头正面直接竞争，成功率只有6%，而如果和巨头错开，跳到新的价值网，创业成功率则将提升至37%。

对应到近几年国内崛起的巨头案例：拼多多早期聚焦五环外下沉市场，和天猫、京东形成错位，随后快速崛起；美团崛起，有很大一部分原因是聚焦外卖等生活服务电商，与阿里的实物电商形成错位。

可以看出，由于各家打法不同，未来的市场争夺将异常激烈。

如果我们把视角扩大，直播电商这种新商业形态本身，在某种意义上也和传统的图文、线下超市形成了错位竞争。而凭借着较低的渗透率，直播电商自身未来也必将对其他电商模式形成冲击。

在这个层面上，现有电商巨头和潜在电商巨头未来必有一战。

总的来看，由于新品类的渗透率快速提升，电商业未来几年依然能保持一定的增速。但正如刘慈欣在《三体》中写到的“消灭你，与你无关”，新模式的出现，可能使得未来整个行业的竞争格局发生重构，这令当下在场的玩家基本面具有一定不确定性。

从股价的角度来看，金融市场对股票的定价基于预期，不断超预期的基本面表现，是股价上涨的根本动力。所以对企业而言，如何保持竞争优势？如何稳定并扭转市场预期？是当下需要思考的关键问题