【华创交运*周报】聚焦价格线索：10月有哪些投资机遇？

核心观点：聚焦价格线索：10月有哪些投资机遇？

一、航运：关注Q4传统旺季或推动油运价格上行，招商轮船预期将迎散、油共振机遇。

1）Q4油运传统旺季，历史经验看10月价格大概率显著上行。我们回顾2015-2020年的运价表现，会发现：除了2020年以外，过去5年在10月起均有运价大幅提升。2015-2019年10月VLCC均价分别为8.4、3.9、2.1、3.4及12.5万，较9月环比分别增长46%、134%、164%、205%及276%。

招商轮船在半年报中展望下半年油轮市场：“我们目前谨慎预计，运价回升将是大概率事件，并且由于供需基本格局的变化，油轮市场的复苏应当具有较好的持续性。主要风险仍然是疫情的反复，以及老船退出继续长时间低于预期。”基于从传统需求看：下半年伴随亚太地区炼厂从检修中逐步复产，以及大炼化项目投产，进入传统旺季；新增变化看：OPEC+将从2021年8月开始，每月总产量增加40万桶/日，直到彻底退出 580万桶/日的减产规模（预计为2022年9月）。近期我们观察：旺季临近，油运运价尽管处于低位，但9月来持续上涨。

2）我们9月上旬发布招商轮船深度报告，认为散运中期景气度已开启，公司散货船队价值与弹性或被市场低估，当前BDI处于景气不断攀升阶段，而一旦Q4油运运价上行，则公司迎来散、油共振投资机遇。

二、快递：9月派费上调引发全面关注，双11旺季前或再次优化价格策略。

1）六家核心品牌快递公司9月1日均上调派费0.1元，我们此前报告分析：预计派费上调可有效传导至前端快递揽件价格，有助于稳定末端，有助于改善服务，并预计行业将从相对低阶的价格竞争转向服务比拼。

2）8月单票收入数据看：申通外，各公司环比普升，顺丰单价连续3个月环比提升，圆通8月单价同比转正。

3）预计双11旺季前仍或将推动价格优化策略。过往经验看，双11旺季快递公司或进一步推动价格优化策略。2017-19年，中通在官网上均在10月11日发布《告客户书》，在11月1日起调整快递费用。系因每年双11所在月为行业最大旺季，业务量会突增，2016-20年11月日均件量分别为1.25、1.57、1.95、2.37及3.24亿件，环比10月平均增长超过20%。如果看双11高峰，2020年双11当天共处理快件6.75亿件，是当月均值的2倍。因此在旺季期间，要保障客户服务质量，也要应对旺季场地、运输、用工等费用的成本上涨，快递公司通常采用调整快递费用，同时也可能对货物重量进行控制，以尽可能释放对轻小件产品处理的产能。

我们预计在9月1日上调派费后，双11前的旺季价格调整或进一步催化电商快递相关企业的市场表现。

三、行业数据更新：

1）航空：中秋假期国内出游人次恢复至19年87%，9月1-25日航班量环比恢复。

2）航运：集运美线拥堵加剧，散运大船拉动下再创新高，油运旺季临近持续回暖。

四、强推评级标的：厦门象屿、顺丰控股、春秋航空、中远海控，推荐招商轮船、密尔克卫、海晨股份、京沪高铁、圆通速递、韵达股份。

五、本月深度报告：

【华创交运*深度】招商轮船：散运中期景气度已开启，公司散货船队价值与弹性

【华创交运*深度】从燕文物流看跨境专线：助力中国品牌出海的红利期——大物流时代系列研究（六）

【华创交运*深度】我们看好的ToB供应链业务是怎样一门生意？——解码顺丰系列研究（十五）

一、聚焦价格线索：10月有哪些投资机遇？

（一）航运：关注Q4传统旺季或推动油运价格上行，招商轮船预期将迎散、油共振机遇

1、Q4油运传统旺季，历史经验看10月价格大概率显著上行

我们回顾2015-2020年的运价表现，会发现：除了2020年以外，过去5年在10月起均有运价大幅提升。

2015-2019年10月VLCC均价分别为8.4、3.9、2.1、3.4及12.5万，较9月环比分别增长46%、134%、164%、205%及276%（增加2.7、2.2、1.3、2.3及9.2万美元）。

近期我们观察：旺季临近，油运运价尽管处于低位，但9月来持续上涨。

本周VLCC-TCE报0.52万美元，周环比+268%。2021Q3均值0.06万美元，同比-97%。其中本周TD3C-TCE为6月以来首次转正，9月24日收于727美元/天，环比持续上涨。

招商轮船在半年报中展望下半年油轮市场：“我们目前谨慎预计，运价回升将是大概率事件，并且由于供需基本格局的变化，油轮市场的复苏应当具有较好的持续性。主要风险仍然是疫情的反复，以及老船退出继续长时间低于预期。”

从传统需求看：下半年伴随亚太地区炼厂从检修中逐步复产，以及大炼化项目投产，进入传统旺季；

新增变化看：OPEC+将从2021年8月开始，每月总产量增加40万桶/日，直到彻底退出 580万桶/日的减产规模（预计为2022年9月）。

因此预计VLCC 运输需求有望持续增长，传统季节性需求或可延续。

2、招商轮船预期迎散、油共振投资机遇

我们9月上旬发布招商轮船深度报告，认为散运中期景气度已开启，公司散货船队价值与弹性或被市场低估，期待油、散共振投资机遇。

其一、我们认为：招商轮船散货船队价值与弹性或被市场明显低估。

1）公司散货船队资产：公司收购原上海长航国际以及中外运航运旗下的散货资产后，目前干散货船队规模位居全球前列，各船型结构均衡。散运经营策略上，整合后采取更市场化、更灵活、更积极的多种经营模式并举，适当增加经营杠杆，在景气度上行周期更为受益。我们认为市场最大预期差在于公司类锁定收益的VLOC船外，还有约140艘自有+租入散货船从事BDI相关的市场交易，这部分此前被市场低估。

2）弹性：测算BDI均值波动100点对应散货业务年化净利1.6亿元，对应21年散运净利或超25亿元。若考虑在景气时期增加的租入船数量，则运价上涨带来的实际利润弹性更高，即公司租船经营杠杆增加的运价弹性同样被低估。

其二、我们认为公司油运业务：强经营能力保障行业冰点时期亏损有限，关注旺季后右侧信号。

1）油运TCE处于冰点，公司经营效益远超行业均值。2021年上半年VLCC平均TCE水平底部震荡，均值仅约3413美元/天，远低于2-2.5万美元/天左右的保本点。但行业绝对冰点期上半年仅亏损1.1亿，预计后续运价下行空间与公司亏损水平有限。

2）供给端破局点：低迷市场+环保约束下拆船机会在酝酿。

a）新船订单历史低位：截至9月初，VLCC新船订单占总运力比例8.9%，处于历史相对低位。

b）碳排放约束下，运价低迷+船队结构更老化或带来类似2018年超强拆船潜能。

3）需求端破局点：库存去化下终端需求到油运需求的传导将有所改善。

4）事件性观察：伊朗是不确定性因素，若伊朗限制因素消除，则预计对VLCC供需产生正面影响。

5）综合供需两端看，我们预计Q4传统旺季运价有望重新回到盈亏点之上，而2022年行业有望步入全年盈利状态。

其三、当前BDI处于景气不断攀升阶段，而一旦Q4油运运价上行，则公司迎来散、油共振投资机遇。

（二）快递：9月派费上调引发全面关注，双11旺季前或再次优化价格策略

六家核心品牌快递公司9月1日均上调派费0.1元，我们此前报告分析：

1）为什么上调派费？我们认为是响应政策号召、保障基层权益。

2）我们预计派费上调可有效传导至前端快递揽件价格。

3）上调派费意义几何？我们认为有助于稳定末端，有助于改善服务，并预计行业将从相对低阶的价格竞争转向服务比拼。

2、8月单票收入数据看：申通外，各公司环比普升，顺丰单价连续3个月环比提升，圆通8月单价同比转正。

1）8月顺丰单票15.98元，同比降6.6%（自19年9月以来首次收窄至个位数，此前主要系特惠产品放量带来的结构性影响）；

韵达2.05元，同比下降3.3%，7月曾同比增长；

圆通2.13元，同比增长1%，申通1.95元，同比下降7.6%。

2）环比看：行业单票环比提升0.9%，顺丰环比提升0.1%，连续三个月提升（较5月上涨2.5%），圆通环比上涨5.4%，韵达环比上涨0.5%，仅申通环比下降1%。

3、预计双11旺季前仍或将推动价格优化策略

此前报告中我们分析9月派费上调引发市场对通达系龙头的关注，依据过往经验看，双11旺季或进一步推动价格优化策略。

2017-19年，中通在官网上均在10月11日发布《告客户书》，在11月1日起调整快递费用，具体费用调整幅度，由当地服务网点根据总部指导建议并结合各自实际情况实施。

圆通也曾在2018-19年10月发布告客户书。

每年双11所在月为行业最大旺季，业务量会突增，2016-20年11月日均件量分别为1.25、1.57、1.95、2.37及3.24亿件，环比10月平均增长超过20%。如果看双11高峰，2020年1-11日，全国邮政、快递企业共处理快件39.65亿件，其中11月11日当天共处理快件6.75亿件，是当月均值的2倍。

因此在旺季期间，要保障客户服务质量，也要应对旺季场地、运输、用工等费用的成本上涨，快递公司通常采用调整快递费用，同时也可能对货物重量进行控制，以尽可能释放对轻小件产品处理的产能。

我们预计在9月1日上调派费后，双11前的旺季价格调整或进一步催化电商快递相关企业的市场表现。

二、行业更新

（一）航空：中秋假期国内出游人次恢复至19年87%，9月1-25日航班量环比恢复

1、中秋国内出游人次恢复至19年同期的87%

经文化和旅游部数据中心测算：2021年中秋节假期3天，全国累计国内旅游出游8815.93万人次，按可比口径恢复至2019年中秋假期的87.2%。实现国内旅游收入371.49亿元，按可比口径恢复至2019年中秋假期的78.6%。

2、中秋3天假期行业航班量超过19年7成水平

相比2019年中秋假期3天：三大航航班量下降28.7%，春秋增长10.0%，吉祥增长4.3%。

3、9月1-25日航班量环比恢复

1）同比2020年：9月1-25日三大航航班量同比下降16.0%，吉祥下降3.9%，春秋下降5.9%。

2）相较于2019年：9月1-25日三大航航班量较19年同期下降24.0%，吉祥下降0.6%，春秋增长3.6%，全行业航班量超过19年7成水平。

3）环比8月：9月1-25日三大航航班量环比8月整体上升48.7%，吉祥上升56.4%，春秋上升19.4%。

4、2021年以来：春秋航空同比增长20.0%，较19年增长6.9%；吉祥航空同比增长28.8%，较19年下降7.1%；三大航航班量同比增长27.0%，较19年下降19.2%。

（二）航运：集运美线拥堵加剧，散运大船拉动下再创新高，油运旺季临近持续回暖

集装箱：SCFI收于4644点，周环比增0.5%；2021Q3均值4321点，同比增257%；其中美西、欧洲周环比+0%、+0.4%。CCFI收于3235点，周环比+2.5%；2021Q3均值3001点，同比增230%。

干散货：BDI周上涨8.6%，收于4644点；2021Q3均值3648，同比增140%。

油运：VLCC-TCE报0.52万美元，环比+268%。2021Q3均值0.06万美元，同比-97%。

1、集运跟踪

需求：9月中旬主要港口箱量外贸增速受台风影响同比-13.6%。中港协监测9月中旬八大枢纽港口集装箱吞吐量同比-12.6%，其中外贸-13.6%、内贸-9.7%，增速明显回落，主要系上港、宁波舟山港等港口受台风影响暂时停工。

截至9月24日，洛杉矶港预计未来两周进口箱量16.0、15.6万TEU，同比增25%、53%，环比+47%、-2%。考虑到美国销售库存比持续低位以及财政补贴刺激消费，短期美线需求仍将高增，预计至少在圣诞出货旺季前将保持强劲，且旺季后进口箱量绝对值仍将在较高水平。

供给：码头-内陆系统性供应链瓶颈并未得到明显缓解，亚洲港口拥堵再度加剧供需紧张。

1）码头泊位方面，洛杉矶港9月24日预锚泊船舶14艘，锚泊状态29艘；平均锚泊时间9.5天，较前期明显提升，或由于前期亚洲出口端港口拥堵延误有利于缓解欧美堵港，而盐田港恢复后短期内美线堵港有所加剧；同时美国疫情加重导致码头装卸、内陆周转效率持续低下。

根据Clarksons（9.22）统计，美西、美东、英国、地中海/黑海、东亚地区在港集装箱船（拥堵指数）为79、75、94、76、274万TEU，环比上周-1.5%、+17.0%、-3.1%、-0.7%、+12.9%，环比上月+5.7%、6.1%、-14.1%、-9.9%、-11.2%，欧线、美线依旧维持高位，亚洲堵港船数明显增加。

集运堵港已呈现出系统性、动态性，中国、东南亚发运港受疫情、台风影响作业效率显著下滑，预计带来的连锁影响将持续，加剧船舶、集装箱周转缓慢问题，进一步降低有效运力供给。

2）车架方面，The Pool of Pools网站预计当前圣佩德罗湾40/45 ft.拖车在码头、仓库/街道停留时间分别为3.2、8.9天，美西陆端周转问题依旧严峻。

3）缺箱方面，上海港集装箱可用性指数CAx为0.59，环比+0.01，缺箱情况原本自12月以来趋于缓解，但苏伊士运河搁浅事件、亚洲出运港疫情等影响下短期缺箱情况加剧。目前运价仍处于高位，核心在于“货＞箱＞船”的供求矛盾未见缓解，欧美进口需求持续以及码头、车架、铁路等集装箱供应链整体效率下降导致船舶实际运力紧张的问题仍存在，截至9.24，Clarksons集装箱船租金指数环比上周、上月+0.2%、+3%，自去年6月26日起连续66周上涨。

欧美航线舱位利用率接近满载，预计运价短期内或上涨，而亚洲发运港拥堵影响发酵以及传统旺季或将进一步加剧供需紧张。考虑到需求高增以及供应链瓶颈持续，即期运价或在明年春节前维持高位。

我们认为当前市场供需错配下高舱位利用率对运价形成支撑，预计圣诞出货季前运价维持高位。未来运价拐点跟踪遵循“货量下降——舱位利用率下降——船东降价”的传导机制，短期内发生的概率较低。此外，签署高价位、相对高比例的长期合约以保障服务是当前局面下相对更有利于船东、货主双方的解决方案，预计2021-2022年长协价涨幅均较为可观，支撑集运龙头1-2年内的盈利中枢明显上移。

2、散运跟踪

截至9月24日，BCI、BPI、BSI分别收于7393、4012、3359点，环比上周+15.2%、+2.8%、+1.6%，本周各船型运价再度上涨、大船涨幅明显。春节后以来受澳洲与巴西铁矿石发货量回升、北大西洋煤炭运输需求持续释放、美洲粮食出口旺季、压港抑制运力周转等因素共同推动下，主要船型运价明显上涨，中期看在大宗原材料进口需求有所支撑、新船交付比例低位、老旧船面临拆解压力下，散运市场或仍将保持上行趋势。

1）海岬型船市场：太平洋市场，受台风“灿都”直接影响、即期可用运力不足，货主因急于出货而接受船东报价提高，市场运价持续上涨。远程矿航线，货盘需求稳定，受太平洋市场快速上涨带动，远程矿市场运价持续走高。

2）巴拿马型船市场：太平洋市场，货盘相对稳定，同时受台风影响，即期市场供需较为平衡，市场租金稳中有升。粮食市场，美湾粮食货盘逐步从飓风影响中恢复，FFA上涨也提振市场信心，粮食航线运价上涨。

3）超灵便型船市场：东南亚市场上半年煤炭货盘表现依旧疲软，但受中国国内水泥限产影响，市场对于水泥熟料需求激增，市场租金小幅上涨。

3、油运跟踪

本周TD3C-TCE为6月以来首次转正，9月24日收于727美元/天，环比持续上涨。运力端，根据Clarksons最新统计（9.17），VLCC海上浮仓66艘，环比减少1艘；运力占比7.80%，环比-0.12pct。旺季临近，油运运价9月来持续上涨。后续关注碳排放新规下老旧船拆解进程以及伊朗解除制裁时间进展。

中长期看，我们认为不应低估船舶环保约束对供给侧的影响，IMO新提出的EEXI 指数直接对船舶碳排放形成量化约束，目前主要的应对措施为：1）限制船机功率，降低航速；2）更换燃料或加装节能设备；3）旧船拆解，替换节能型新船。老旧船舶在上述三种选择下的经济性进一步下降，拆解量或有所增加，高老旧船比例的油运行业供给预计改善。

需求端，随着全球疫情呈现好转，若疫情得到控制，经济复苏进程加快下原油消费回暖、去库存加速，静待行业底部反弹。关注伊朗制裁取消带来的原油出口需求增量。

三、市场回顾：交运板块周上涨1.9%

市场回顾：交运板块上涨1.9%，跑赢沪深300指数2个百分点。

子行业中：仅铁路板块下跌0.29%，其他子行业均上涨，其中高速、航运、物流分别上涨4.3%、3%及2.7%居前。

个股看：深高速（33%）、圆通速递（14.1%）、韵达股份（10.7%）涨幅领先，中远海特（-7.4%）、中储股份（-4.3%）、华夏航空（-4.3%）跌幅居前。

四、投资建议及风险提示

1、强推评级标的：厦门象屿、顺丰控股、春秋航空、中远海控。推荐：招商轮船、密尔克卫、海晨股份、京沪高铁、圆通速递、韵达股份。

2、风险提示：人民币大幅贬值，经济大幅下滑，疫情冲击超出预期。